文|招商宏观张(zhāng)静静团队

　　核(hé)心观点

　　事(shì)件(jiàn)：2023年(nián)5月27日，国家统计局发(fā)布4月全国规(guī)模(mó)以上(shàng)工(gōng)业企业绩效数据。4月份，规模(mó)以(yǐ)上工业企(qǐ)业营业(yè)收(shōu)入累计同比(bǐ)增(zēng)长0.5％；规模以上(shàng)工业企业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累(lèi)计同(tóng)比增速降幅(fú)小幅收窄，但依然处(chù)于探(tàn)底爬(pá)坡过(guò)程中。从(cóng)决定企(qǐ)业利润的(de)量、价、成本(běn)三因素框架看，我们认为，此轮工业企业(yè)利润增速(sù)由(yóu)正转负的(de)原因主要源于PPI下(xià)行，但(dàn)本轮工业企业(yè)利润累计增速的(de)下(xià)探(tàn)幅度(dù)之深和持续时间(jiān)之长是PPI下行(xíng)和其他多种(zhǒng)因素叠加导致(zhì)的：（1）PPI下(xià)行(xíng)加(jiā)速工(gōng)业企业利润(rùn)由(yóu)正转负；（2）主动去库存(cún)时间偏(piān)长以及费用率偏高严重(zhòng)制约工业企业利润爬坡速(sù)度 。

　　从(cóng)详细拆(chāi)解数据看：1）与去(qù)年同(tóng)期相比，工业(yè)企业经营绩效(xiào)的增长(zhǎng)压力依然(rán)较大，与3月份相比，产(chǎn)成品存货周转天数(shù)和(hé)应收账款平均回收期进一(yī)步(bù)增加。2）分所有制类型(xíng)来看，外商及港澳台商和私营(yíng)企业利(lì)润累计同比降幅出现收(shōu)窄，国有工业企业和股(gǔ)份(fèn)制企业利润累计同比降幅进一步扩大。3）上(shàng)游采选业中(zhōng)非金属矿采选、有色金属矿采选的利润(rùn)增速表(biǎo)现较(jiào)好，石油和天然气开采等其(qí)他(tā)行业(yè)的利(lì)润增速(sù)降(jiàng)幅依然较大；中游原材(cái)料(liào)加工业和装备制造业的利润(rùn)增速出现明显分化，中游原材料(liào)加工业的利润(rùn)增速均为负(fù)，是整体工业企业利润增速的(de)主(zhǔ)要(yào)拖累，中游装(zhuāng)备制(zhì)造业利(lì)润增速回升幅度较(jiào)大(dà)，成为整体工业(yè)企业利润增速(sù)的主要拉动(dòng)项。在价格(gé)水平、内部需(xū)求、外部需求同时走弱的(de)情况下，下游行业内部的利润增速反弹乏力 。

　　总体(tǐ)而言(yán)，与上个(gè)月相(xiāng)比，4月份(fèn)公布的工业企(qǐ)业利润数据已表现出明显的探底(dǐ)爬坡信号(hào)：一，营业利润累计增(zēng)速爬升的(de)行业(yè)进一步增多；二，营业(yè)收入增(zēng)速由负转正，营业(yè)利润增速降幅(fú)收窄。

　　往后看(kàn)，中游装备制造业(yè)有望继(jì)续成为拉(lā)动工业企(qǐ)业利润增速(sù)回(huí)升的主要拉(lā)动力。按(àn)当月利润增速计算，4月(yuè)份表现较好的行业(yè)主(zhǔ)要有：汽车制造(zào)、 铁路、船舶、航(háng)空航天(tiān)和其(qí)他运输设备制造业 、通用设(shè)备(bèi)制(zhì)造业、电气机械及器材制(zhì)造业、仪(yí)器仪表(biǎo)制造业、文教(jiào)、工美、体育(yù)和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热(rè)力、燃(rán)气及(jí)水的生产和供应业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累计同比增速降幅小幅(fú)收窄，但(dàn)依然处于探底爬坡(pō)过程中。从决定企业利(lì)润的量、价、成本(běn)三因素框(kuāng)架看(kàn)，我们认为，此轮(lún)工业企(qǐ)业利润增(zēng)速由(yóu)正转(zhuǎn)负的原(yuán)因主要源于PPI下(xià)行，但(dàn)本(běn)轮工(gōng)业企(qǐ)业利润累计增(zēng)速(sù)的下(xià)探(tàn)幅度(dù)之深和持续时(shí)间之长是PPI下行和其(qí)他多(duō)种(zhǒng)因素叠加导(dǎo)致(zhì)的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企(qǐ)业利润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去库存(cún)时(shí)间偏长(zhǎng)以及费用(yòng)率偏高严重制(zhì)约工(gōng)业企业利润爬坡(pō)速度。

　　与上个月相比，39个主要细分行业中，有26个行(xíng)业的营业(yè)利(lì)润累计增速(sù)出现回升，其他(tā)13个行(xíng)业的营(yíng)业利润累计增速(sù)均出现回落，其中回落幅度较大的行业主要是农副食品加工、煤炭开采和洗选、有色金属矿(kuàng)采选、造纸(zhǐ)及(jí)纸制品、 纺(fǎng)织(zhī)服装、服饰(shì)等行业，回升幅度较大的(de)行业(yè)主要是机械和设(shè)备修理、汽车制造、通用设备制造(zào)、橡胶和(hé)塑料制品等(děng)行(xíng)业。

　　具体(tǐ)来(lái)看(kàn)：

　　与去年同(tóng)期相比(bǐ)，工(gōng)业企业(yè)经营(yíng)绩效的增(zēng)长(zhǎng)压(yā)力依然较大，与3月份相比，产成(chéng)品存货周转(zhuǎn)天数(shù)和应收账款平(píng)均回收期进(jìn)一步增(zēng)加。

　　数据显示，规模以上工业(yè)企(qǐ)业(yè)累计每百元营业收入中(zhōng)的成本(běn)为(wèi)85.18元（3月为85.04元），同比(bǐ)增加0.88元（环比增(zēng)加0.09元(yuán)）。产成品存货周转(zhuǎn)天数为20.80天（3月(yuè)为20.60天），同比增加1.80天(tiān)（环比增加0.14天(tiān)）；应收账款(kuǎn)平均回收(shōu)期为63.10天（3月(yuè)为(wèi)61.80天），同比增加8.60天（环比增加(jiā)0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商及港澳(ào)台商和私营企业(yè)利润累计同比降(jiàng)幅(fú)出现收(shōu)窄，国有工业企业和股份制企业(yè)利润累(lèi)计同(tóng)比降幅进一(yī)步扩(kuò)大。

　　其中4月国(guó)有工业企业利润累(lèi)计同(tóng)比(bǐ)增(zēng)长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳台商利润同比(bǐ)增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同期-16.2％），私(sī)营企(qǐ)业和(hé)股份制(zhì)企业同比增长分(fēn)别(bié)为(wèi)-22.5％（3月(yuè)-23％，去年(nián)同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同(tóng)期10.7％）。

　　上游(yóu)采选业中非金(jīn)属矿采(cǎi)选、有色(sè)金(jīn)属矿采选的利润(rùn)增速表现较好，石油和天(tiān)然气开采等其他行业的利(lì)润增速降幅(fú)依然较大。

　　数据(jù)显(xiǎn)示，非金属矿(kuàng)采(cǎi)选、有色金属(shǔ)矿(kuàng)采(cǎi)选(xuǎn)的(de)增速依然(rán)为正(zhèng)，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然(rán)气开采、煤(méi)炭(tàn)开采(cǎi)和洗(xǐ)选(xuǎn)、黑(hēi)色金万里长城是秦始皇造的吗，长城是秦始皇修建的吗属矿(kuàng)采选(xuǎn)业、废物(wù)资(zī)源综合利用的增速(sù)为负，分别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中(zhōng)游原材料加(jiā)工(gōng)业和装备制造业(yè)的利润增(zēng)速出现明显分化。中(zhōng)游(yóu)原材料(liào)加工业的(de)利(lì)润增速均为(wèi)负，尽管与上个月相比，利润(rùn)增速跌幅普遍(biàn)收(shōu)窄，但依然是(shì)整体工业(yè)企业利润增(zēng)速的(de)主要拖累。中游装备(bèi)制造(zào)业利润增速回(huí)升幅(fú)度较大，成为整体(tǐ)工业(yè)企业利(lì)润增(zēng)速的主要拉动(dòng)项。其中通用设备制造、铁(tiě)路船舶(bó)航(háng)空航天、电气(qì)机(jī)械(xiè)及器(qì)材制(zhì)造、仪(yí)器仪表制造增幅延续上个月亮眼趋势，得益于国内汽车销(xiāo)售量(liàng)的(de)提升和汽车产业(yè)链出口强劲，汽车(chē)制造业的(de)利润增速降(jiàng)幅由负转正，此(cǐ)外叠加去年同期基数(shù)较低，汽(qì)车制造业当(dāng)月利润增速高达(dá)20倍(bèi)。

　　数据显示，化学(xué)原料(liào)化学制(zhì)品跌幅扩大，分别(bié)收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金属冶炼加(jiā)工、专用设备制(zhì)造、石油煤炭及燃(rán)料(liào)加(jiā)工、非金属(shǔ)矿物(wù)制品、黑色(sè)金属冶炼加工、化学纤维制造、金属制(zhì)品、计算机通(tōng)信(xìn)和电子设备跌幅收窄(zhǎi)，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111万里长城是秦始皇造的吗，长城是秦始皇修建的吗.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪(yí)表制造(zào)、通用(yòng)设备制造、铁路船舶航(háng)空航(háng)天、电气机械及器材制造增幅依旧为(wèi)正，并(bìng)且(qiě)增(zēng)速出现(xiàn)明显回升，分(fēn)别录(lù)得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制造增幅(fú)由负转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价格(gé)水平(píng)、内(nèi)部(bù)需(xū)求、外部需求(qiú)同时(shí)走弱的情况下，下游(yóu)行(xíng)业内部(bù)的(de)利(lì)润增速反弹乏力(lì)，文教工美体育娱(yú)乐用品(pǐn)、食品制造、纺织业、家具制造等多个(gè)行业(yè)的(de)利润增速跌(diē)幅放缓，但依(yī)然为负；农(nóng)副食品加(jiā)工、纺织服装、服饰等(děng)多个行业的利润跌幅继续扩大。往后看，价格(gé)水平、内部(bù)需求、外部需求(qiú)转好速(sù)度较(jiào)慢，这(zhè)也意味着下游行业的利(lì)润增速向(xiàng)上爬坡的节奏(zòu)大(dà)概率偏缓(huǎn)。

　　数据显示，农副食品(pǐn)加(jiā)工、纺织服(fú)装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和制(zhì)鞋、造纸(zhǐ)及纸制(zhì)品和医药制造(zào)跌幅扩大，分别(bié)录得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教工美体育娱乐用(yòng)品、食(shí)品制造、纺织(zhī)业、家(jiā)具(jù)制(zhì)造和印刷和记录媒介(jiè)利润降幅放缓，但(dàn)持续维持低位，分别(bié)录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增速由负转正(zhèng)，录得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟(yān)草制品增速略有回落，4月(yuè)录(lù)得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和茶制造利(lì)润增(zēng)速保持高位(wèi)，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外(wài)，公共事(shì)业中的机械和设备(bèi)修理(lǐ)、电(diàn)力热力利润增速相对较高，燃气生产和供应利润增(zēng)速降幅收窄。其中机(jī)械和设备(bèi)修理(lǐ)利润累计增速上升幅(fú)度较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热(rè)力利润累计同(tóng)比增速收(shōu)窄，但仍然保持(chí)高速增长，4月收录47.2％（前值为(wèi)47.9％），水生产和(hé)供应增幅(fú)略有上升(shēng)，收(shōu)录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气(qì)生产和(hé)供(gōng)应(yīng)降幅收窄，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而言，与上(shàng)个月相比，4月份公布的工业企(qǐ)业利润数据已表现出明显的探底爬坡信号：一(yī)，营业利润累(lèi)计增速爬升的行业进一步增多(duō)；二，营业收入(rù)增速由负转正，营业(yè)利润增(zēng)速降幅收(shōu)窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备制造(zào)业有望继续成(chéng)为拉动(dòng)工业企业利润(rùn)增(zēng)速回升(shēng)的主要拉动力(lì)。汽车制造、 铁路、船舶、航空航天和(hé)其(qí)他运输设备制(zhì)造业 、通用设备(bèi)制造业、电(diàn)气机械(xiè)及器材(cái)制(zhì)造业(yè)、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐(lè)用品制造业、橡(xiàng)胶和塑料(liào)制(zhì)品业、电力、热力、燃气(qì)及(jí)水的生产和供应业 。

　　正如我(wǒ)们(men)在《今(jīn)年(nián)工业企业利润(rùn)增速(sù)能(néng)否转正？》中所言，当前正处于第(dì)6次工(gōng)业企业利润探底阶段(duàn)（从2000年开始计算），如果按最近两(liǎng)次探(tàn)底历史来(lái)演绎的话，至少还要在负值区间爬坡7-8个月(yuè)左右(yòu)的时间，预计工业企业(yè)利润增速转正(zhèng)最早也需等(děng)到四季(jì)度(dù)。目前我(wǒ)国仍面临(lín)内需增长缓慢(màn)和(hé)外需疲弱的“弱复苏”阶段(duàn)，这直接导致企业的产能利用率(lǜ)持续(xù)下滑。此外，叠加(jiā)营业成本高居(jū)不下导致的内部压力(lì)，本轮(lún)工业企业利润增速(sù)反弹速度(dù)大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低于(yú)预(yù)期。

　　以上(shàng)内容来自于2023年5月(yuè)27日的(de)《中游装备制造业利(lì)润增速明(míng)显(xiǎn)回升——2023年4月工业企(qǐ)业利润分(fēn)析》报告，报告作(zuò)者(zhě)张静(jìng)静、张一平，联系人罗(luó)丹(dān)

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