金融界(jiè)5月27日消(xiāo)息 近日(rì)因为(wèi)昆(kūn)明国资委的一(yī)封声明(míng)，让城(chéng)投债成为关注的焦点，当(dāng)前地方债的规模和地(dì)方(fāng)政府(fǔ)的(de)偿债能力已经越来越被重视。如何(hé)如何处置地(dì)方债(zhài)务(wù)？

　　中(zhōng)泰证券首席(xí)经济(jì)学家李迅雷(léi)发(fā)文称，地方债包(bāo)括地方一般债、专项债和包括城(chéng)投(tóu)债在内的各种隐形(xíng)债(zhài)，其规模究竟有多大(dà)，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等在(zài)内的机构投资者是地(dì)方债的主要持有者，他(tā)们普遍担心(xīn)的(de猫踩奶是认主人了吗，猫咪频繁踩奶是在暗示什么)还是城(chéng)投债务、非标(biāo)等地方政府隐形债风险。例如(rú)，近期(qī)贵州省政府发(fā)展(zhǎn)研究中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅依靠自身(shēn)能力(lì)已(yǐ)无法得(dé)到有效解(jiě)决。”

　　在(zài)李迅雷看(kàn)来，在土地(dì)财政缩(suō)水的背(bèi)景下，地方政府的财(cái)权与事权不(bù)匹配问(wèn)题又凸显出(chū)来(lái)。在我(wǒ)国政府杠杆率水(shuǐ)平(píng)并不(bù)算(suàn)高的前提下，我国地方政府(fǔ)的杠杆率水平确实够高了。需要调整中央和地(dì)方之间(jiān)债务余额的比例关系(xì)。“今后(hòu)应加大中(zhōng)央政府的发债规模，为地方经(jīng)济减负。”他(tā)明确(què)指出。

　　李迅雷认为(wèi)，在当前(qián)中国经济转型的关键(jiàn)阶段(duàn)，维(wéi)护地方政(zhèng)府(fǔ)的(de)信用，防范区域性金(jīn)融风险显得尤为(wèi)重要，故在城(chéng)投公(gōng)司还没有与(yǔ)政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投(tóu)债的(de)“信仰”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予困难(nán)省份一定(dìng)的“托底”支持，在政策上(shàng)大力度支(zhī)持地(dì)方政府“化债”。如帮助地方政府（如城投(tóu)公司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉(lā)长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实(shí)践银行贷款展期(qī)），通过(guò)政策(cè)性银行或商业银行的低息(xī)资金来(lái)降低债(zhài)务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政(zhèng)策(cè)上支持地方政府通过出让(ràng)国(guó)有资产(chǎn)来偿债(zhài)。他(tā)表示这类典型案例为“茅(máo)台(tái)化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿划(huà)转上(shàng)市(shì)公司共计1亿(yì)股股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约(yuē)为1600亿(yì)元）至(zhì)贵州(zhōu)国资(zī)。

　　以(yǐ)下文字来源李迅(xùn)雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务(wù)的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年(nián)末全国城(chéng)投(tóu)有息债(zhài)务54.1万亿(yì)元

　　城投平台(tái)成(chéng)为地方债务主要体现形式

　　城投债是指城投(tóu)企(qǐ)业(yè)公开发行的公司债券(quàn)和中(zhōng)期票据(jù)。按照新预算法、“43号(hào)文”出(chū)台明(míng)确(què)城(chéng)投债与地方(fāng)政(zhèng)府信用(yòng)脱钩，城投公司(sī)定位由地方(fāng)政府投融资(zī)机构(gòu)转(zhuǎn)变为市场化运营主体，地(dì)方政府不再对城(chéng)投债兜底(dǐ)。但实际上市场(chǎng)仍然(rán)把(bǎ)城(chéng)投(tóu)债看作由地(dì)方政(zhèng)府背书的高信用(yòng)等级(jí)债(zhài)券。

　　因此城投(tóu)公司通(tōng)常都是(shì)地方政府下设的(de)投(tóu)融资(zī)机构，很难完(wán)全独立(lì)成(chéng)为(wèi)与政(zhèng)府无关(guān)的纯市场化的(de)企业。城投的(de)债务主(zhǔ)要(yào)包括向(xiàng)银行借款和(hé)发行债券融(róng)资(zī)这两种方(fāng)式，以前(qián)一种(zhǒng)方式为主(zhǔ)，但后一种(zhǒng)债权融资(zī)的(de)规模也(yě)不小，到(dào)2022年末，余额估(gū)计在13万亿(yì)元以(yǐ)上(shàng)。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国城(chéng)投有息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上(shàng)，到(dào)2022年末，全国城投(tóu)有息债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年(nián)的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城投平台(tái)发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究(jiū)所

　　因此，城投(tóu)平(píng)台(tái)实际上已经成为(wèi)地方(fāng)债(zhài)务的主(zhǔ)要体现形式，规(guī)模明显超过地方政府的一(yī)般(bān)债和专项债(zhài)之和。城投(tóu)平(píng)台中，如今，城(chéng)投平台的债券余额大约为(wèi)13.8万亿元(yuán)，迄今(jīn)并(bìng)无违约案例，说明城投债仍属于地(dì)方政府背(bèi)书(shū)的高等级(jí)信(xìn)用债。但是(shì)，城投平台的非(fēi)标违约(yuē)情(qíng)况时有发生，银(yín)行贷款展期、调整还贷(dài)方(fāng)式(shì)的也比(bǐ)较多。

　　地方政府应(yīng)确保(bǎo)城投债(zhài)按时(shí)兑付，不(bù)能轻(qīng)易违约

　　当前市(shì)场(chǎng)对(duì)地方政(zhèng)府(fǔ)债务增长和财政收入增速下降甚至负增长的现象普遍担心(xīn)，尤其(qí)对财(cái)力偏弱的东(dōng)北、中西部(bù)省份，城投债的(de)收益率普遍高于东部发达省市(shì)。2022年13个省(shěng)土地出让金对政府(fǔ)债务利息覆(fù)盖(gài)程(chéng)度不(bù)足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情况更(gèng)加明显。

　　河南的永煤债违(wéi)约(yuē)之后，对河南省(shěng)乃至全国的信(xìn)用债市(shì)场都造成负面冲击，信用分(fēn)层现象加剧，部分经(jīng)济偏弱区域被(bèi)边(biān)缘化。例如青海、云南和天津等(děng)近几(jǐ)年融资成(chéng)本仍在上(shàng)升；黑(hēi)龙(lóng)江、贵州2017-2019年(nián)融(róng)资成本(běn)大幅上(shàng)升，虽然2020年以(yǐ)来融资成本有(yǒu)所(suǒ)下降，但整体降幅相较全(quán)国更(gèng)小。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆、陕西(xī)、宁(níng)夏和甘(gān)肃2020年以来城投债加权平均(jūn)票面利率(lǜ)降幅也(yě)明(míng)显不(bù)如全(quán)国(guó)。

　　当前在经济复苏不及预(yù)期的背景下，投资者的(de)风险偏好(hǎo)明显下降。为(wèi)此，地方(fāng)政(zhèng)府应该确保城(chéng)投(tóu)债(zhài)的按(àn)时兑付。因为违约不仅不能(néng)解(jiě)决债务问题，反(fǎn)而会恶化区域信(xìn)用环境，导(dǎo)致地方国(guó)企融资难、融资贵(guì)。从未来区(qū)域经(jīng)济发展的角度看(kàn)，政府部门(mén)仍需要持(chí)续举(jǔ)债来实现经济(jì)平稳增长，需要保持政府信用，不能轻易违约(yuē)。

　　建议中央大(dà)力度支持地方政府“化债(zhài)”

　　因(yīn)此，当前迫切需(xū)要(yào)增强城投债权(quán)人的持有信心，首(shǒu)先要确保(bǎo)城投债不违约，这就意(yì)味着城投公司(sī)能够(gòu)具备低(dī)成本的借新还旧能力(lì)。

　　中(zhōng)央提出“谁家的(de)孩(hái)子谁家抱”，意味着(zhe)对地(dì)方债不兜底，但建议给予困难(nán)省份(fèn)一定(dìng)的“托底”支持，即在政策上大力度(dù)支(zhī)持地(dì)方政府“化(huà)债”，如(rú)帮助(zhù)地方政府(fǔ)（如城(chéng)投(tóu)公司的借(jiè)新(xīn)还(hái)旧）降低债务(wù)成本、拉(lā)长债务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥实践银行(xíng)贷(dài)款展期），通过(guò)政策性(xìng)银行或商(shāng)业银行(xíng)的低息资金来(lái)降(jiàng)低债(zhài)务成本，让(ràng)债务(wù)更加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否通过出让国有资产来偿债方面，也希望(wàng)中央给予政策(cè)上的支持(chí)。因(yīn)为今年(nián)3月1日，国资委在对政协十三届全国委(wěi)员会第五次会(huì)议第00503号提案(àn)的答复中表示，将适(shì)时(shí)出台制度(dù)规定(dìng)及操作细则，探索国有权(quán)益份额规范化退(tuì)出(chū)的有(yǒu)效方式和途径，充分(fēn)发(fā)挥有限合(hé)伙企业的优(yōu)势，助(zhù)力(lì)国有企业创新发展。

　　通过(guò)出(chū)让国有企业股权获得收(shōu)入偿还债务(wù)，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告(gào)无偿划(huà)转(zhuǎn)上(shàng)市公司共计1亿股股份(fèn)（合计占贵(guì)州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的关键阶段，维(wéi)护地方政府的信用，防范区(qū)域性金融风险(xiǎn)显得尤为重(zhòng)要(yào)，故在城投(tóu)公(gōng)司还(hái)没有(yǒu)与政(zhèng)府(fǔ)部门完(wán)全(quán)“脱钩(gōu)”之前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需(xū)要保持(chí)。

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