主要内容

　　营收“逆PPI式”改(gǎi)善(shàn)但工业利润仍承压(yā)，主因成本与费用压力仍构(gòu)成掣肘(zhǒu)。3 月工业企业利润当(dāng)月(yuè)同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收(shōu)缩区间。虽然3月在需求(qiú)侧经(jīng)济数据表(biǎo)现亮眼后，工业企业(yè)实(shí)际营收增速积极回升，抵消PPI回落的抑(yì)制，令3月名义营收增(zēng)速回升(shēng)，但整体企业盈(yíng)利压力仍(réng)大，主要源于两方面，其一是国际高油(yóu)价(jià)导致的输入性(xìng)成本压(yā)力仍在约束利润改善，3月营(yíng)业(yè)成本(běn)对(duì)当月利润(rùn)拖累幅度仅收窄2.1个百分点至(zhì)-13.8个百(bǎi)分点，拖累程度仍然较深。其(qí)二是(shì)今年(nián)降费政策未再明(míng)显新增(zēng)，加之部分企业开始补缴社保费，企业(yè)费用同比压力开始加大，3月费用对当月利(lì)润拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个百(bǎi)分点至-9.5个百分点。与去年费(fèi)用率改善拉动利润(rùn)增(zēng)速6个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)形成鲜明对比。

　　营收：消费短期较(jiào)快恢复加(jiā)之投(tóu)资韧性支撑营收增速回升(shēng)，但高油(yóu)价(jià)仍构成约束。3月工业(yè)企业(yè)营收增速回升2.1pct至(zhì)0.8％。结构上看，下游(yóu)消费相关行业营收增速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消(xiāo)了PPI回落(luò)对(duì)于名(míng)义(yì)营收增速(sù)的拖(tuō)累，其中(zhōng)汽车、家具、计算机通信电子设备(bèi)等均回升(shēng)明显，显示递延需求(qiú)释放以及汽车集中降价等(děng)对于短期消费需求的推动。其次(cì)，煤炭冶金产(chǎn)业链营(yíng)收增速延(yán)续改善(shàn)，显示保交楼(lóu)政策推动(dòng)地(dì)产建(jiàn)安投(tóu)资构成支撑，但石(shí)油化(huà)工产业链营收增(zēng)速（名(míng)义(yì)-3.3pct至-5.2％）却明显回(huí)落(luò)，高油价对于(yú)石化产业(yè)链相关行业需求(qiú)持续构成抑(yì)制。

　　成(chéng)本率：虽然煤价回落已在缓和中(zhōng)下游成(chéng)本(běn)压力，但高油价继续构成输(shū)入性成本传导。3月工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力(lì)仍然偏大(dà)，尤其是高油价下(xià)的国(guó)内石化(huà)产业链，成本率(lǜ)同比增量扩大14bp至261bp，绝对(duì)水平明(míng)显高于其他行业(yè)。由(yóu)于我国石化产业(yè)链主要为(wèi)中(zhōng)下游，上游环(huán)节在海(hǎi)外主要(yào)原油寡头国家，因而国际(jì)高油价带来的上(shàng)游利润(rùn)改善无法被国(guó)内产(chǎn)业(yè)链(liàn)吸(xī)收，国内以中下(xià)游为主(zhǔ)的(de)石(shí)化(huà)产(chǎn)业(yè)链(liàn)反(fǎn)而会在高油(yóu)价(jià)下受(shòu)到输(shū)入性成本压力，也即3月的情况。相较(jiào)而言(yán)，煤炭产业链(liàn)上中下(xià)游均在国内，所以虽然3月煤炭冶金(jīn)产业(yè)成本率同(tóng)比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因(yīn)煤价下行导致煤(méi)炭产(chǎn)业(yè)链上游成本率被动走(zǒu)高、利润承压，而中下游成本率实际上是改(gǎi)善(shàn)的(de)，与此同(tóng)时，更靠近下(xià)游(yóu)的消费(fèi)行业(yè)成本(běn)率(lǜ)也明(míng)显改善。

　　利(lì)润：下游消费(fèi)行(xíng)业利(lì)润仍显现韧性，但石化产业链(liàn)利(lì)润(rùn)在高(gāo)油(yóu)价下仍承压。分行业看，与2023年(nián)2月相比，下游消(xiāo)费(fèi)行(xíng)业面临(lín)最大的成本压(yā)快递公司几点下班，派送员晚上多晚不送了力改(gǎi)善和积极的营业收入回升，因而下游消费(fèi)行(xíng)业利(lì)润增速恢(huī)复继续(xù)好于其他行业，单(dān)月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电(diàn)子设(shè)备(bèi)等改善明(míng)显，煤炭冶金产业链(liàn)中下(xià)游利(lì)润增速也积极改善，相较而言，石化产业链行业在(zài)营业收入与成本压力均承压背景下，利(lì)润增速仍处于-40.7％的(de)较深区间。

　　关注二季度(dù)企(qǐ)业(yè)盈利(lì)三(sān)重风险，以及下半年潜在的内生(shēng)恢复(fù)空间。3月(yuè)工业企(qǐ)业利(lì)润数据显示，虽然(rán)经(jīng)济需求(qiú)侧短期恢复较快(kuài)，但在成本与费用压力背景下，企业盈(yíng)利仍然承压(yā)，而展望二季度，关注企(qǐ)业盈利的(de)三(sān)重风险(xiǎn)，其一是经(jīng)济内生动能弱化。伴随递延(yán)需(xū)求主导的需求脉冲性回升过程逐步结(jié)束，经济(jì)内生动能(néng)仍面(miàn)临弱化风险(xiǎn)。其二是高油价带(dài)来的成本压力(lì)。OPEC+5月(yuè)将开(kāi)启正式减产操作，加(jiā)之(zhī)全球服(fú)务消费逐步恢复，国际油价(jià)或再度走高，这也意味(wèi)着成本压(yā)力(lì)仍(réng)较大。其三(sān)是费用率对于利(lì)润的拖累，企业逐步补缴前期社保费缓缴(jiǎo)等，以及(jí)今年目前降费政策更(gèng)多为延(yán)续而非新(xīn)增，费用率对于利润同比增(zēng)速的的拖累也将逐(zhú)步显现，二季度剔除(chú)基数扰(rǎo)动后的(de)企业(yè)盈利真实(shí)修复(fù)过程或相(xiāng)对缓慢(màn)。而(ér)展望下半年，经济内生动(dòng)能的复(fù)苏可以期待，两大领先指标已(yǐ)经(jīng)验证(zhèng)，重点(diǎn)关(guān)注下半年经济内生动能逐步复苏(sū)、国际油价涨(zhǎng)幅逐步趋缓后(hòu)工业企业利润(rùn)的修复空间。

　　风险提示：外部(bù)地缘政治(zhì)风(fēng)险(xiǎn)，疫情形(xíng)势(shì)变(biàn)化。

　　以下为(wèi)正文(wén)

　　一、营(yíng)收“逆PPI式(shì)”改善但工业利润仍承压(yā)，主因成本与费用压力仍是掣(chè)肘。

　　3月(yuè)工(gōng)业企(qǐ)业利润累计同比仅小幅回升1.5个百分点至-21.4％，当月同(tóng)比也仅(jǐn)小幅回升(shēng)3.7pct至(zhì)-19.2％，仍(réng)处(chù)于较深收缩区间(jiān)。虽(suī)然3月在(zài)需求侧经济数据表(biǎo)现亮眼后，工业企业实际营(yíng)收增速已积极回升，抵消了PPI回落带来的抑制，3月名义(yì)营(yíng)收增速(sù)回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈(yíng)利压(yā)力仍大，主要源(yuán)于两个方面(miàn)：

　　其一是(shì)国际高(gāo)油价导致的输入性成本压力(lì)仍在(zài)约束利润改善，3月营业成(chéng)本(běn)对(duì)当(dāng)月利(lì)润(rùn)拖累幅度仅收窄2.1个百分点(diǎn)至-13.8个百(bǎi)分点，拖累程度仍然较深。

　　其二(èr)是今年降费政策未(wèi)再明显新增，加之部分企业开始补缴(jiǎo)社保费，企业费用同比压力开始加大，3月费用对当月(yuè)利润拖(tuō)累幅度大幅(fú)扩大6.1个(gè)百分点至-9.5个百分点。2022年社保缴费缓缴等一系列新增降费政策(cè)持续改(gǎi)善企业费(fèi)用率，对(duì)2022年(nián)全年工(gōng)业企业利润增(zēng)速构(gòu)成(chéng)较强支撑，全年拉动工业企业利润同比增(zēng)速6个百分(fēn)点(diǎn)。但从今年开始前(qián)期社保费(fèi)降费的企业开始补(bǔ)缴社保(bǎo)费(fèi)，加(jiā)之今(jīn)年未再新增更大(dà)力(lì)度的降费政策，从同比视(shì)角来看费用对于工业(yè)企业利润的拖累开始显(xiǎn)现。

　　二、营收：消(xiāo)费短期较(jiào)快恢复加之投资韧性支撑营收增速回升，但高油(yóu)价仍构成(chéng)约束。

　　3月(yuè)工业企业营收增速(sù)回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看(kàn)，下游(yóu)消(xiāo)费相关行业营收增(zēng)速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵(dǐ)消(xiāo)了PPI回落对(duì)于名义(yì)营收增(zēng)速的拖累(lèi)，其中汽车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电(diàn)子设备（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等(děng)均回升明显，显示递延需求释(shì)放(fàng)以及汽车集中降价等对(duì)于短期消费需求(qiú)的(de)推动。其(qí)次，煤炭冶金产业链营收增(zēng)速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延(yán)续(xù)改善，显示(shì)保交楼政(zhèng)策推动地产建安投资构成支撑，但石油化工(gōng)产(chǎn)业(yè)链(liàn)营收增速（名(míng)义(yì)-3.3pct至(zhì)-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显(xiǎn)回落，高油价对于(yú)石化产业链相关行(xíng)业(yè)需求持(chí)续构(gòu)成抑制。

　　三、成本率：虽然煤价回(huí)落(luò)已在(zài)缓和中下游(yóu)成(chéng)本压力，但高油价继续构成输入性成本传导

　　3月工业(yè)企业(yè)成本率上(shàng)升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍然偏大(dà)，尤其(qí)是(shì)高油价下的(de)国(guó)内石化(huà)产业链，成本率同比(bǐ)增(zēng)量扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平(píng)明(míng)显高(gā快递公司几点下班，派送员晚上多晚不送了o)于其他(tā)行业(yè)。由(yóu)于我国石化产(chǎn)业链主要(yào)为中下(xià)游，上游环节在海(hǎi)外主要原油寡头(tóu)国(guó)家(jiā)，因(yīn)而国际高油价(jià)带来的上游(yóu)利(lì)润改善无(wú)法被国内产业(yè)链吸收，国内以(yǐ)中下(xià)游为主的石化产(chǎn)业链反而会在高(gāo)油价下受到(dào)输入性成本压力，也(yě)即3月的情(qíng)况。相较而言，煤炭产业链(liàn)上中(zhōng)下(xià)游均在国内，所以虽(suī)然3月(yuè)煤炭冶金产业成(chéng)本率同(tóng)比(bǐ)增量也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下行导(dǎo)致煤(méi)炭产业链上游(yóu)成本率被动走(zǒu)高、利润承(chéng)压，而中下游成本率实际(jì)上是改(gǎi)善的（成本率(lǜ)同(tóng)比(bǐ)增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时(shí)，更靠近下游的消费行业成本(běn)率也(yě)明显改善（同(tóng)比增(zēng)量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行业利润仍显现(xiàn)韧性，但石化产(chǎn)业链利润(rùn)在(zài)高(gāo)油价下仍承(chéng)压。

　　分(fēn)行(xíng)业看(kàn)，与2023年2月相比(bǐ)，下游消费行业面(miàn)临(lín)最大的成本压(yā)力改善和(hé)积极(jí)的(de)营业(yè)收入回升，因而下游消费行业(yè)利(lì)润增(zēng)速恢(huī)复(fù)继续好于其他行业(yè)，单月改善(shàn)8.8pct至(zhì)-14.9％，其(qí)中，汽(qì)车、计算机通信(xìn)电子设(shè)备、家具等(děng)行业利润增速均改善(shàn)20-50个(gè)百分点(diǎn)。煤(méi)炭(tàn)冶金(jīn)产业链虽然整(zhěng)体利润增速仅小幅(fú)改善1.4pct至(zhì)-9.9％，但主因上游价格(gé)回落导(dǎo)致上(shàng)游利润下降的缘故，而中下游面临(lín)的是营收改善、成本压(yā)力(lì)缓和的格局(jú)，中下游(yóu)利(lì)润增速改善明(míng)显，金属制品(pǐn)、通用设(shè)备、非金属矿物制品等行业(yè)利润(rùn)增速均改善(shàn)10-20个(gè)百分点。相较而言，石化产(chǎn)业(yè)链(liàn)行业在营业收入与成本压力均承压背景下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　五、关注二(èr)季(jì)度企业盈利(lì)三(sān)重风险，以及(jí)下半(bàn)年潜在的(de)内生(shēng)恢复(fù)空间。

　　3月工业(yè)企业(yè)利润(rùn)数据(jù)显示，虽然(rán)经济(jì)需求侧短期恢复较快，但在成(chéng)本与费(fèi)用压力(lì)背景(jǐng)下(xià)，企业盈利(lì)仍然承压，而展望二季度，关(guān)注企(qǐ)业盈利的三重(zhòng)风(fēng)险，其一(yī)是经济内生动能(néng)弱(ruò)化。伴随(suí)递延需求主导的需求脉(mài)冲性回升(shēng)过(guò)程逐步结束(shù)，经济内生(shēng)动能仍面临弱化风险(xiǎn)。其(qí)二是(shì)高油价带来的成(chéng)本压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式减产操作，加之(zhī)全(quán)球(qiú)服务(wù)消费逐步恢复，国际油(yóu)价(jià)或再度走高，这也意味着成本压力仍较大。其三(sān)是费用(yòng)率对(duì)于利润的拖累，企业逐(zhú)步补缴前期社保费缓缴等，以及(jí)今年目前(qián)降费(fèi)政策更多为延续而非新增，费(fèi)用率对于利(lì)润(rùn)同比增(zēng)速的的拖累也将逐步显现，二季度剔除基(jī)数(shù)扰动后(hòu)的企(qǐ)业盈利(lì)真实修复过(guò)程或相对缓慢。

　　而展望下(xià)半年，经济内生动能的复(fù)苏可以(yǐ)期(qī)待，两(liǎng)大领(lǐng)先指(zhǐ)标(biāo)已经验证，其一是居(jū)民消费(fèi)倾向结束持续(xù)一年的下(xià)滑过程，消费信心逐步恢复，其二是保交(jiāo)楼政策(cè)已(yǐ)推动(dòng)上半(bàn)年地(dì)产建安投资和(hé)竣(jùn)工积极回补，有望拉动下半年汽车、家电、家具等后(hòu)周(zhōu)期大(dà)宗消费，重点(diǎn)关注下半年经(jīng)济内生动能(néng)逐(zhú)步(bù)复苏、国(guó)际油价涨幅逐步趋缓后工业企(qǐ)业利(lì)润的修复空间。

　　内(nèi)容(róng)节选自(zì)申万(wàn)宏源宏观研(yán)究(jiū)报告：

　　《被(bèi)市场(chǎng)低估的成本与费用压力——工业(yè)企业效益数(shù)据点(diǎn)评（23.03）》

　　证(zhèng)券分析师(shī)：屠强王胜

未经允许不得转载：北京老旧机动车解体中心 快递公司几点下班，派送员晚上多晚不送了