文|招商(shāng)宏观张(zhāng)静(jìng)静团队

　　核(hé)心(xīn)观点

　　事件：2023年5月27日，国家统计局(jú)发(fā)布4月全国规模以上工业(yè)企业绩(jì)效数(shù)据。4月份，规(guī)模以上(shàng)工(gōng)业(yè)企业营业收入累计同比增(zēng)长0.5％；规模以上工业企业利润累(lèi)计同比增速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利(lì)润累计同(tóng)比增(zēng)速降幅小幅收(shōu)窄，但依然处于探(tàn)底爬坡(pō)过程中。从决定企(qǐ)业利润的量、价、成(chéng)本三因素框架看，我们认为，此(cǐ)轮(lún)工业企业利润增速由正(zhèng)转负的原因主要源于PPI下行，但本轮工业企(qǐ)业(yè)利润累计增速(sù)的(de)下探幅度之深和持续时间之(zhī)长(zhǎng)是PPI下(xià)行和其他多(duō)种因素叠加导(dǎo)致的(de)：（1）PPI下行加(jiā)速工业(yè)企(qǐ)业利润由正转负；（2）主动去库(kù)存时间偏(piān)长(zhǎng)以(yǐ)及费用(yòng)率偏高(gāo)严重(zhòng)制约工业企业利润爬坡速度 。

　　从(cóng)详细拆解数据看：1）与去年同期相(xiāng)比(bǐ)，工业(yè)企业(yè)经营绩效的(de)增(zēng)长(zhǎng)压力依然较大，与(yǔ)3月(yuè)份相比，产成品(pǐn)存货周转(zhuǎn)天数和应(yīng)收账款(kuǎn)平均回收期进一(yī)步增加(jiā)。2）分所有制类型来看，外商(shāng)及港澳台(tái)商和私营企业(yè)利润(rùn)累计同比降幅出现收(shōu)窄(zhǎi)，国有工业企业和股份(fèn)制(zhì)企业利润(rùn)累计同比降(jiàng)幅进一步扩(kuò)大。3）上(shàng)游采选业中非金属矿采选、有色金属矿采选的利润增速表现较好，石(shí)油和天然气开采等(děng)其他行业的利(lì)润(rùn)增速降幅依然较大；中游原材料加工业和装备制(zhì)造业的利(lì)润增速出现明(míng)显分化，中游原材料(liào)加工业的利润增速均(jūn)为负，是整体工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润(rùn)增速的主要拖累，中游(yóu)装备制造(zào)业利润增速回升(shēng)幅度较(jiào)大，成为整体(tǐ)工(gōng)业企(qǐ)业利(lì)润增(zēng)速的主(zhǔ)要拉动项。在(zài)价格水平、内部需求、外部需求同时走(zǒu)弱的情况下，下游行业(yè)内部的利润(rùn)增速反弹乏力 。

　　总(zǒng)体而言，与上个月(yuè)相比，4月份公布的工(gōng)业企业利润数据已(yǐ)表(biǎo)现(xiàn)出(chū)明显的探(tàn)底爬坡信号：一(yī)，营业利(lì)润累计增速爬升的行业进(jìn)一步(bù)增多；二(èr)，营业收入增速由负(fù)转正，营(yíng)业利润增(zēng)速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后(hòu)看，中游装备(bèi)制造业有(yǒu)望继(jì)续(xù)成为拉动工(gōng)业企业利润增速回(huí)升的(de)主要(yào)拉动力。按当月利润增速计算，4月(yuè)份表现较好的行业主要有：汽(qì)车(chē)制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和其他(tā)运输设备(bèi)制造业(yè) 、通用设备制造业、电气机械及器材制造业(yè)、仪器(qì)仪表(biǎo)制造业、文(wén)教、工美、体育和娱乐用(yòng)品制造业、橡胶和(hé)塑(sù)料制品(pǐn)业(yè)、电力、热力、燃气(qì)及水的生(shēng)产和(hé)供应业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份(fèn)，营业利润(rùn)累计同比(bǐ)增速降幅小幅收窄，但依然处于探底爬坡(pō)过程中(zhōng)。从决(jué)定企业利(lì)润的量、价、成本三因素框(kuāng)架看，我们(men)认为，此轮工业企业利润增速(sù)由正(zhèng)转(zhuǎn)负的原因主(zhǔ)要源于PPI下(xià)行，但本轮工业企业利润累计(jì)增速(sù)的(de)下探幅度之深和持(chí)续时间之长是PPI下行和其他多种因素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加速工业企业利润由(yóu)正转负；（2）主动(dòng)去(qù)库存时(shí)间偏(piān)长以(yǐ)及(jí)费(fèi)用率偏高严重制约工(gōng)业企业利润(rùn)爬坡速(sù)度。

　　与上个月(yuè)相比(bǐ)，39个(gè)主要细分行(xíng)业中，有26个行(xíng)业的营业利润累计增速(sù)出现回升，其他13个行业的(de)营业利润累计增速均出(chū)现回落，其中回落幅度较大(dà)的行(xíng)业主要是农副食品加工(gōng)、煤炭开采和洗选(xuǎn)、有(yǒu)色金(jīn)属(shǔ)矿(kuàng)采选、造纸及(jí)纸制品、 纺织服(fú)装(zhuāng)、服饰等行(xíng)业，回升幅度较大的行业(yè)主(zhǔ)要是机械和设备修理、汽车制造、通用设备制造、橡(xiàng)胶和(hé)塑料制品等行业。

　　具体来看：

　　与(yǔ)去年同(tóng)期相比，工(gōng)业企业经营绩(jì)效(xiào)的(de)增长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货(huò)周转天(tiān)数和应收账款平均回(huí)收(shōu)期进一步增加(jiā)。

　　数据显示，规模以上工业企业累计每百元营业收入中的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款(kuǎn)平(píng)均(jūn)回(huí)收期为63.10天（3月为61.80天），同(tóng)比增加8.60天（环(huán)比(bǐ)增加0.20天）。

　　分所(suǒ)有制(zhì)类型来看(kàn)，外商及港(gǎng)澳台(t保送生是什么意思 如何成为保送生，中考保送生是什么意思ái)商和私(sī)营企业利润累(lèi)计同(tóng)比(bǐ)降幅出(chū)现收窄(zhǎi)，国有(yǒu)工业企业和股份制企业利润累计(jì)同比降幅进一步扩大。

　　其(qí)中4月国(guó)有(yǒu)工业(yè)企业利润(rùn)累计(jì)同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外商及港澳台(tái)商利润(rùn)同比增长-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同期-16.2％），私营企业和股份(fèn)制企(qǐ)业(yè)同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年(nián)同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游(yóu)采选(xuǎn)业中非金(jīn)属矿采选(xuǎn)、有色(sè)金属矿(kuàng)采(cǎi)选(xuǎn)的利润增速表现(xiàn)较好，石油(yóu)和(hé)天然气开采等其他行业的(de)利润增速降幅依然(rán)较大(dà)。

　　数据显示，非金属矿(kuàng)采选、有色金属矿(kuàng)采(cǎi)选的增(zēng)速依然为正，分别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油(yóu)和天然气开采、煤炭开采和洗(xǐ)选、黑(hēi)色金属矿(kuàng)采选业、废物资源(yuán)综合利用的增速为负(fù)，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料(liào)加工业和(hé)装备制造业(yè)的利润增(zēng)速出现明显分化。中(zhōng)游原(yuán)材(cái)料加(jiā)工(gōng)业(yè)的(de)利润增速均为负(fù)，尽管与上个月相比，利润增速(sù)跌幅普(pǔ)遍收窄，但依然(rán)是整(zhěng)体(tǐ)工业企业利润增速(sù)的主要拖(tuō)累(lèi)。中(zhōng)游装备制造业利(lì)润增速回升幅(fú)度(dù)较大(dà)，成为整(zhěng)体(tǐ)工业企业利润增速的主要拉动项(xiàng)。其中通用设备制造、铁(tiě)路船舶航空航(háng)天、电气(qì)机(jī)械及(jí)器材(cái)制造、仪(yí)器仪表(biǎo)制造(zào)增幅延续上个(gè)月亮眼趋势(shì)，得益于国内(nèi)汽车销售量的提升和汽车产业(yè)链出口强劲(jìn)，汽车制造业的利润增速(sù)降幅由负转正，此外叠加去年同期基数较低，汽车制造业(yè)当(dāng)月利润增速高达(dá)20倍。

　　数据显示(shì)，化学原料化学制品跌(diē)幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金(jīn)属冶(yě)炼加工(gōng)、专(zhuān)用设备(bèi)制造、石油煤炭及燃料加(jiā)工、非金(jīn)属矿物制品、黑色金属冶炼加工、化学纤维制(zhì)造、金属制品、计算机通(tōng)信和(hé)电子设备跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪(yí)器仪表(biǎo)制造、通用设(shè)备制造、铁路(lù)船舶航空(kōng)航(háng)天、电气机械(xiè)及器材制造(zào)增幅依(yī)旧为正，并且增(zēng)速(sù)出现明显回升，分别录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的是，汽车制造增幅由负转(zhuǎn)正，录得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价(jià)格水(shuǐ)平、内部(bù)需求、外部需求同时走弱的(de)情况下，下游行业(yè)内部的(de)利润增速反弹乏力，文(wén)教工美体(tǐ)育娱乐用品、食(shí)品制造、纺(fǎng)织业、家(jiā)具(jù)制造等(děng)多个行业(yè)的利润增速跌幅放缓，但依然为负；农副(fù)食品加(jiā)工、纺织服(fú)装、服饰等多个行业的利润(rùn)跌幅继(jì)续扩大。往后看(kàn)，价(jià)格水(shuǐ)平、内部需求、外部(bù)需求转好(hǎo)速度较慢(màn)，这也意(yì)味着下游行业的利润增(zēng)速向(xiàng)上爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农副食品加(jiā)工(gōng)、纺织服(fú)装、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及纸制品和医(yī)药制造跌幅扩大，分别(bié)录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美体(tǐ)育娱(yú)乐用品、食品制造、纺织业、家具制造和(hé)印(yìn)刷和记(jì)录(lù)媒(méi)介利润降幅放缓，但持(chí)续维持低位，分别录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制品增(zēng)速由负转(zhuǎn)正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品增速略有(yǒu)回落，4月录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料(liào)和(hé)茶制(zhì)造利润(rùn)增速保持(chí)高位，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和设(shè)备(bèi)修理(lǐ)、电力热力(lì)利润增速(sù)相对较高，燃(rán)气(qì)生产(chǎn)和供应(yīng)利润(rùn)增速降幅(fú)收窄。其中机械和设备修理利(lì)润(rùn)累计增速上升幅度(dù)较大，4月收录235.7％（前值为(wèi)79.6％），电力热力利(lì)润累计同(tóng)比增速收窄，但仍然保持(chí)高速增(zēng)长，4月(yuè)收(shōu)录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增幅(fú)略(lüè)有(yǒu)上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生(shēng)产和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言，与上个月相比(bǐ)，4月份公布的工业企业利润数据已(yǐ)表(biǎo)现出明显的探底爬坡信(xìn)号(hào)：一，营(yíng)业利润累(lèi)计增速爬升(shēng)的行业进一步增多；二，营(yíng)业收入(rù)增速由(yóu)负(fù)转正，营业利润增速降(jiàng)幅(fú)收(shōu)窄。

　　往后看(kàn)，中(zhōng)游装备制造业有望继续成为拉动(dòng)工业企业利润(rùn)增(zēng)速回升的主要拉动力。汽(qì)车制造(zào)、 铁路、船舶、航空航天和其他(tā)运输(shū)设(shè)备制造业 、通用设备(bèi)制造业、电气(qì)机械及器材制造业、仪器仪表制(zhì)造(zào)业、文教(jiào)、工美、体(tǐ)育和娱乐(lè)用(yòng)品制造(zào)业、橡胶和塑料制品业(yè)、电(diàn)力(lì)、热力(lì)、燃(rán)气及水(shuǐ)的生产和供应业 。

　　正如(rú)我们在《今年工(gōng)业企业利润(rùn)增速能(néng)否(fǒu)转正？》中所言，当前正处于第6次工业企业利(lì)润探(tàn)底阶(jiē)段（从2000年开(kāi)始(shǐ)计算），如果按最(zuì)近两次探底历史来演(yǎn)绎的(de)话，至(zhì)少还(hái)要在(zài)负值(zhí)区间爬坡(pō)7-8个月左右的时间，预(yù)计工业(yè)企业利润增(zēng)速转正(zhèng)最早也(yě)需等(děng)到四季(jì)度。目前我国仍面临内需(xū)增长缓(huǎn)慢和外需疲弱的(de)“弱复(fù)苏(sū)”阶段，这直接导致(zhì)企业的(de)产能利用率持续下(xià)滑。此外，叠加营业成本高(gāo)居不下导致的内部(bù)压力，本轮工(gōng)业企(qǐ)业利(lì)润增(zēng)速反弹速(sù)度大(dà)概率较为(wèi)缓(huǎn)慢。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示：

　　内(nèi)需恢复力度低于预期。

　　以上(shàng)内容(róng)来自于(yú)2023年5月27日的(de)《中游装(zhuāng)备制(zhì)造业利(lì)润增(zēng)速明(míng)显回升——2023年4月(yuè)工业(yè)企业利(lì)润(rùn)分析》报告，报告作者张(zhāng)静静、张(zhāng)一平，联系人(rén)罗丹(dān)

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