5月以来(lái)，房地产板块个(gè)股多出现(xiàn)小(xiǎo)幅上涨(zhǎng)，截至5月10日(rì)收盘，中信(xìn)房地产指数本月涨幅(fú)约为2％。而以公(gōng)募基金(jīn)为代表的机构(gòu)对于这(zhè)一板块已(yǐ)经在悄然(rán)布(bù)局。数(shù)据显示，以南方和华(huá)夏的两只老牌ETF基金(jīn)为例，5月9日时所公布的总份额均三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式较4月28日时有小幅(fú)增长。根据(jù)基金一季报统计(jì)，龙(lóng)头(tóu)与地方国企(qǐ)央企获得增持，持仓数量占流(liú)通股比重增(zēng)幅五只个股分别为(wèi)华(huá)发股份+3.40％、滨江集团+1.71％、中新集(jí)团+1.49％、卧龙(lóng)地产+0.97％、招(zhāo)商积余+0.92％。

　　公、私募配置房地产或“底部回升”三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式g>

　　行业(yè)红(hóng)利时代已过(guò) 精耕细作成共识

　　从公(gōng)募基金对(duì)房地(dì)产的配(pèi)置(zhì)看，2019年(nián)末(mò)，公(gōng)募所持有(yǒu)的房地产行业(yè)标的市值约1188亿元，占其所(suǒ)持股票(piào)市值的4.66％左右；2020年市场表现(xiàn)出色(sè)，但(dàn)公募所(suǒ)持房地产公(gōng)司(sī)市值在股(gǔ)票资(zī)产中的占比却断崖式(shì)下跌至1.85％；2021年，这一数(shù)值更是进一步降(jiàng)至1.56％。

　　不过2022年终于出现(xiàn)了三年来的首(shǒu)次回升，年底这一(yī)数值(zhí)从1.56％升至(zhì)1.65％。与此同时，公募对(duì)房地产行业的持股比例也同步回升，从2021年底的(de)6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的(de)势头似乎在(zài)今年一季度(dù)得以延续。数据统(tǒng)计显(xiǎn)示，公(gōng)募重(zhòng)仓持有(yǒu)房地产板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季度提升(shēng)6.71％。持仓市值(zhí)前五个股分别为保(bǎo)利发展(zhǎn)、招商蛇(shé)口、万(wàn)科A、华发股份、滨江集团，持仓市值占板块比重合计(jì)达47.29％，环(huán)比(bǐ)下降3.05％。

　　从中不难发现(xiàn)，公募对于房地产(chǎn)的(de)投(tóu)资愈发有集中于(yú)龙(lóng)头(tóu)的趋势。Wind显示，在公募基金一季报汇总的重仓股中，房(fáng)地产板块(kuài)排名最高的(de)是保(bǎo)利发(fā)展，在基金重仓第(dì)33位。排名(míng)第二的是招商蛇口，排(pái)在(zài)第78位。而老(lǎo)牌龙(lóng)头股万(wàn)科(kē)A排(pái)在第96位。对(duì)比去年四季(jì)报，变化之(zhī)处首先(xiān)在于几只房地产龙头股从排位上看均有(yǒu)退(tuì)步，尤其是万(wàn)科最为明显；其(qí)次是金地集团退出百大之列。但(dàn)考虑(lǜ)到房地产是复(fù)苏(sū)链上最(zuì)后一环，且首(shǒu)季并非(fēi)行业(yè)销售旺季，其传导到二级市场乃(nǎi)至机构持仓上还需(xū)要时间周期。

　　形(xíng)成共(gòng)识(shí)的是(shì)，经济圈判(pàn)断房地(dì)产已经进入大分化时代，一二线城市好于三四(sì)线(xiàn)城市。而映射到二(èr)级市(shì)场投资上，配(pèi)置房地产行业(yè)轻(qīng)松收获行(xíng)业(yè)贝塔的红利(lì)期一(yī)去不(bù)返(fǎn)了。“如果按照产业(yè)周期来分类，包括房(fáng)地(dì)产等(děng)几(jǐ)类行业在(zài)盖特纳曲(qū)线里(lǐ)属于成熟期或者衰退期的行业，传统认知上没有(yǒu)什(shén)么投资机会的。但在这(zhè)几(jǐ)年特殊的行情里包括(kuò)煤(méi)炭、电解铝等(děng)类似的行业也出现了一些机(jī)会，背后的逻辑是(shì)供给侧发生了更大的(de)变(biàn)化。”一不愿具名(míng)的上(shàng)海公募基金经理指(zhǐ)出。

　　不过(guò)也(yě)有公募人(rén)士(shì)持谨慎乐观(guān)态度(dù)：“行业前几年(nián)17亿～18亿平方(fāng)米的(de)年销售面积很难再出现(xiàn)了，2022年光是居民(mín)存(cún)款数(shù)量增加了15万亿(yì)元(yuán)。中国存(cún)量有400亿平方米建(jiàn)筑面(miàn)积，考虑(lǜ)存(cún)量地产的更新(xīn)，也有近10亿平方米。需求端还需要有(yǒu)一定的政策出来去刺激购(gòu)房。”

　　宝盈基金房地(dì)产(chǎn)研(yán)究员吕(lǚ)功绩也指出：“时至今日，无论从城镇化的进(jìn)程，还(hái)是(shì)人均住房面积（接近(jìn)30平(píng)/人），我国均已告别住房短(duǎn)缺时代，而目前居民的(de)杠杆率和房(fáng)价收(shōu)入(rù)也(yě)不支撑每年18万亿元的销售额(é)，以(yǐ)及过快上行的(de)房(fáng)价，因而行业高增(zēng)的时代已(yǐ)经过去，未来行业的(de)需(xū)求或将回落，在此过(guò)程中，伴随(suí)着地产(chǎn)的高杠(gāng)杆(gān)属性，就很容易出现信(xìn)用风险问题（类似2022年的民营地产爆雷），行业进(jìn)入到供给侧出清的(de)过程(chéng)。这个过程中，综合(hé)竞(jìng)争力强(qiáng)的公司(sī)就(jiù)能够通过(guò)大鱼吃小(xiǎo)鱼(yú)的(de)方式(shì)，获(huò)得市占率的(de)提(tí)升(shēng)。当行(xíng)业需(xū)求见顶(dǐng)回落时，行业(yè)的贝塔已经(jīng)过去(qù)了，但不代表没有投资机会，机会在于(yú)城市(shì)、位置、产(chǎn)品的阿尔法，而对(duì)应(yīng)到股票投资，就是强竞争力公司的阿尔法(fǎ)。”

　　或许也是基(jī)于这样(yàng)的认(rèn)识转变，精耕(gēng)细作个股成为(wèi)公募(mù)乃至整(zhěng)体机构(gòu)的务实(shí)之举。

　　机构配置(zhì)房地产“风物长宜放眼量”

　　头部央国企、优(yōu)质区域性标的成香饽饽

　　5月以来，房地产(chǎn)板块个股多出现小幅上涨，截至5月(yuè)10日收盘(pán)，中(zhōng)信房地产指数本月涨幅约(yuē)为2％。从具体的(de)个(gè)股来看，《红周刊(kān)》利用(yòng)Wind统(tǒng)计(jì)申万房地产板(bǎn)块个股，在纳入统(tǒng)计的124只房(fáng)地产(chǎn)类标的股中(zhōng)，本月(yuè)以来实现(xiàn)股(gǔ)价上(shàng)涨的(de)达到了(le)81家。

　　其中(zhōng)，上述时间段(duàn)恰(qià)好排名前五的公司月内涨(zhǎng)幅超过了10％，它(tā)们(men)分别是上实(shí)发展、浦东(dōng)金桥(qiáo)、*ST泛海、华夏(xià)幸福、荣安地(dì)产(chǎn)。排(pái)名(míng)第一的上实发展，五一假期归来后(hòu)日(rì)成交量(liàng)明显放(fàng)大，4日、5日连续两个(gè)交(jiāo)易日收出(chū)涨(zhǎng)停。从该股(gǔ)的基本面来看，上实(shí)发展的(de)主营业务为房地产开发与(yǔ)经营。公司的主要产品及服务为房地产(chǎn)销售、房地产租赁、物业管理服务、工程(chéng)项目(mù)、酒(jiǔ)店经营。从业绩数据(jù)来三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式看，2022年，其实现营业(yè)收入52.48亿元，比上期(qī)减(jiǎn)少(shǎo)47.85％，归母净利润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一季度，其实现营业总收(shōu)入27.87亿元，同比(bǐ)增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同(tóng)比扭亏。

　　不过从十大流通股股东来看，各类(lèi)机(jī)构都有(yǒu)对(duì)其(qí)布(bù)局的(de)例子。以3月31日时的首季十(shí)大流通股(gǔ)股东来看， 具体包括公募的上银基金、私募的(de)迎水(shuǐ)文龙、中央汇金、长城资产管理公(gōng)司等(děng)都跻身前十(shí)的(de)行列。

　　巧合的(de)是，涨幅暂时排名第(dì)二的(de)浦东金桥也是上海本地(dì)房企，其第(dì)一(yī)季(jì)度的收入(rù)利润规模大(dà)幅度复苏。究其原因(yīn)，一(yī)方面(miàn)是该公司后疫情(qíng)时代出租率复苏至近年来最高(gāo)，另(lìng)一方(fāng)面则是公司拿地结(jié)算持续性向好，从数字上看，一季度(dù)新增虹(hóng)口135、138住宅(zhái)地(dì)块(kuài)，总建筑面(miàn)积约54万平方米。

　　在这样的业绩势头向好背景(jǐng)下，自然也吸引了(le)知名机(jī)构(gòu)在其中持续驻(zhù)足。从第一季度十大流(liú)通(tōng)股股东来(lái)看，知名私募(mù)高毅邓晓(xiǎo)峰的两只产品依然在前十中，这也(yě)是连续第三个季度他有的两只产品杀入(rù)前(qián)十(shí)。同时榜单中还有(yǒu)一支大(dà)名鼎鼎(dǐng)的QFII阿(ā)布扎比投资局，其当季还(hái)小幅增加(jiā)了持(chí)股。

　　除去上(shàng)述(shù)两家上海区域性地产公司外，荣安(ān)地(dì)产则是主要(yào)布局(jú)在深圳的地产公司，一季报交出的(de)也(yě)是一份报喜的(de)成绩单：首(shǒu)季(jì)公司实现营业收入51.85亿元，同比增长35.51％。归属于上市公(gōng)司股东(dōng)的净利润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态(tài)度来看(kàn)，《红周(zhōu)刊》注意到(dào)两只公募指基(jī)首季新杀入十大流(liú)通股股东(dōng)行(xíng)列。具体(tǐ)说来(lái)， 南方中证(zhèng)全指房地(dì)产(chǎn)ETF上榜(bǎng)排名第(dì)七位，富国中(zhōng)证指数1000增强则排名第九位，此外联袂出现(xiàn)的机(jī)构还有QFII高盛国际和私募迎(yíng)水聚(jù)宝。

　　接受《红周刊》采访时，兴证(zhèng)全球(qiú)基金相关人士分(fēn)析：“经历过(guò)行业洗牌和兼(jiān)并重组(zǔ)后，龙头的(de)价(jià)值更为笃定突出(chū)；从拿地端看(kàn)，2022年(nián)土地市场大幅降温，优(yōu)质土地供给(gěi)较多(duō)（券(quàn)商测算(suàn)对应潜在(zài)毛利率在25％以上，目前房企的利润率仅20％），绝大多数(shù)房企受(shòu)限(xiàn)于信用问题或者资金紧张没法拿地，龙头房企趁机获取低成(chéng)本土地，龙头房企(qǐ)的拿地力度(dù)（拿(ná)地金额/销售金(jīn)额）基(jī)本在(zài)30％以上；从融资上看，龙头房企杠杆(gān)率较(jiào)低，净(jìng)负(fù)债率基本在70％以下，而(ér)其他房企的净(jìng)负(fù)债率普遍都在100％以上，加杠杆空(kōng)间有限(xiàn)，从融(róng)资成(chéng)本(běn)看(kàn)，龙头房企的融资成本不断(duàn)下滑，基本在(zài)3％、4％左右；对应到2023年(nián)的销售，龙(lóng)头房(fáng)企明显跑(pǎo)赢(yíng)行业(yè)，1～4月百强房企的销售额增速为(wèi)9％，而TOP14的销售额增速为(wèi)29％。”

　　需(xū)要强调的是，在当(dāng)前中特估的浪潮下，央国企(qǐ)地产(chǎn)股(gǔ)或存(cún)在发展的大(dà)好机(jī)会(huì)。中信证券指出：“房地产行业(yè)的结构性机会依然存在，少部(bù)分公司尤其(qí)是央(yāng)企占据显著优势，其主要又体(tǐ)现为(wèi)库存(cún)的优势。央企地产公(gōng)司(sī)，现阶段表现出较低的融资成(chéng)本(běn)，优质的开(kāi)发资源和良好的不动产资(zī)产运营能力的多重竞争优势。”

　　“即(jí)使没有(yǒu)中特估，国(guó)央企相较于民营地产公司也是更(gèng)有优势(shì)的。”吕功绩(jì)强调，“对于减(jiǎn)值(zhí)、土地(dì)资源债权债务关(guān)系等问题(tí)，市场对民营房(fáng)开(kāi)企业的资产会有(yǒu)更多担(dān)忧和质疑，所以在这(zhè)一轮行业出清的过(guò)程中，央国(guó)企相较于民(mín)企(qǐ)来说估值的修复更明显。中特估的角度从中(zhōng)长期的维度看，行(xíng)业的(de)逻辑在(zài)于集中度提升后，行业进(jìn)入(rù)高质(zhì)量发展阶段，具备(bèi)较快速(sù)发(fā)展阶(jiē)段更(gèng)稳定(dìng)且可预(yù)期的盈利和(hé)现金流创(chuàng)造能(néng)力，以(yǐ)此带来估值中(zhōng)枢的提升，应(yīng)该(gāi)关注(zhù)估值(zhí)相对较低(dī)，企业自身资产(chǎn)的质(zhì)量好、运营能力强、可以创造(zào)持(chí)续现(xiàn)金流的企业(yè)。”

　　“存量(liàng)时(shí)代中行业(yè)普涨的概率比较低，行业(yè)内部将出现分化，要关注将受益(yì)于行业(yè)集中(zhōng)度提升的头部公司。”星石(shí)投资首席研究(jiū)官方磊也(yě)表示。

　　顺应(yīng)机构这一思路的话，或许还是(shì)保利发展、招商蛇口等国资背景龙(lóng)头(tóu)前途更(gèng)为光明。不过(guò)国投瑞银(yín)基金投资部(bù)副总(zǒng)监綦傅鹏(péng)表示：“需(xū)要客观地去(qù)持续观察国企央企在(zài)三个方面是否可(kě)以(yǐ)维持(chí)，首先是融资(zī)成本保持低位，其次是销售份(fèn)额持续提升，再次是拿(ná)地份额持续提升。”

　　复苏速度(dù)缓慢(màn)

　　机构需要多给一(yī)些耐心

　　而《红周刊》也根据房企(qǐ)一季报梳理发现，对于2022年的(de)业绩出现的(de)整(zhěng)体下滑，2023年一季(jì)度的业绩分化更趋明显，保利发(fā)展、滨江集(jí)团(tuán)等房(fáng)企营收、净利均实现了(le)业绩的回正，甚至是(shì)较大(dà)增(zēng)速(sù)的增长。而这些公司(sī)也是(shì)机构的重仓对象。

　　对此，知(zhī)名房地产业内人士张宏伟(wěi)向(xiàng)《红周(zhōu)刊》分析(xī)表示，业绩出(chū)现(xiàn)明显改善(shàn)的房(fáng)企，主要是因(yīn)为(wèi)过去(qù)两三年时间，尤其是在2021年下(xià)半年民营房(fáng)企不怎么投(tóu)资拿地(dì)之后(hòu)，国有企业仍在持续性地拿地，且主要集中(zhōng)在核心城(chéng)市(shì)，投资(zī)力(lì)度较大。投资(zī)的驱动能够推动房(fáng)企销售业绩的增长，从而在2023年一季度市场(chǎng)恢复但仍处(chù)于调(diào)整的过程中，能够保有一(yī)个正(zhèng)增长。

　　不(bù)过张(zhāng)宏伟同时也(yě)提醒表示，在房(fáng)地产的复苏过程中，还面临(lín)着一(yī)些不确(què)定性。其实整个市场(chǎng)从四月份开始(shǐ)又在往下掉(diào)。除了(le)杭(háng)州、成(chéng)都等极个(gè)别城市四月环比(bǐ)三(sān)月相(xiāng)对表现(xiàn)较好之外(wài)，包括北京(jīng)、上海在(zài)内的绝大多(duō)数(shù)城市都出现环比下滑的情况。而现在五月的市场(chǎng)表(biǎo)现也不太乐观。按照现在的经济状况、收入情况，以及市场的去库存压力、企(qǐ)业的资金面压力，可能会(huì)出现，到(dào)六月份房企为(wèi)了(le)半年报冲业绩出现市(shì)场(chǎng)的短期反弹外的一个(gè)市场(chǎng)乏(fá)力现(xiàn)象。也就是说(shuō)，第二季度、第(dì)三季度(dù)增长不确定性的压力仍旧较大(dà)。

　　上(shàng)海利檀(tán)投资(zī)董(dǒng)事(shì)长陈昊扬(yáng)也(yě)向(xiàng)《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出，现(xiàn)在整个房地产以及其上下游产业链的复苏速度都比(bǐ)想(xiǎng)象的要慢很多(duō)，我们要多给一些耐心(xīn)，这个时(shí)候，在房(fáng)地产(chǎn)以及上下游(yóu)就不是(shì)赚快钱的时候(hòu)，只能(néng)赚他基本面的钱。但这也意(yì)味着，只有(yǒu)极为(wèi)少数(shù)的、做得比同(tóng)行好得多的(de)企业，会(huì)伴(bàn)随整个行业(yè)的弱复(fù)苏，业绩会(huì)逐步体(tǐ)现出来。所以(yǐ)只能耐心地去等待它的基(jī)本(běn)面不断地凸显出来(lái)，这需(xū)要时间。

　　（本文已刊发(fā)于(yú)5月13日《红周刊》，文(wén)中提及个(gè)股仅为举例分(fēn)析，不做(zuò)买卖推(tuī)荐。）