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　　5月11日，统计局公布4月物(wù)价数(shù)据：CPI同比上涨(zhǎng)0.1％，预期(qī)0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预(yù)期降(jiàng)3.3％，前值(zhí)降2.5％。

　　CPI低位并(bìng)非(fēi)通缩，内部(bù)结构(gòu)分(fēn)化(huà)、与终端(duān)需求相关的(de)服务业延续涨价

　　物(wù)价作为经济表现的滞后指标，在经济复苏早期多表现相对低迷、实属常态。传统(tǒng)周期下，经济(jì)的周期性波动(dòng)，主要由需求端驱动，物价作为经济的滞后(hòu)指(zhǐ)标，表现出明显的(de)周期性(xìng)波动。经验显示(shì)，CPI等物价指标(biāo)，与经济走(zǒu)势大体类似，一般滞后经济表(biǎo)现2个季(jì)度左右；经济复苏早(zǎo)期，CPI同比表现一度相对低迷，例(lì)如，2015年初、2017年初(chū)CPI同比在(zài)1％以下的低(dī)位(wèi)徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘于供给端影响和外(wài)需拖累部分(fēn)商品价格回落等(děng)。年初以(yǐ)来(lái)，CPI同比持续回落至4月的(de)0.1％，拖累主要来自于食品和非食品(pǐn)中的商(shāng)品、不完(wán)全由(yóu)需求主导(dǎo)。其(qí)中，猪(zhū)肉、鲜菜(cài)供给充足，价(jià)格回落成(chéng)为(wèi)拖累(lèi)食品同比自(zì)年(nián)初的6.2％回(huí)落至4月的0.4％；非食品中，原(yuán)油等国际定价的大宗商品价格回(huí)落(luò)，带动交通工具用燃料等(děng)分项环比延续低于季节性，部分耐(nài)用品价格回落也(yě)有拖累、与相关原材料成本压力(lì)缓解等有关(guān)。

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　　需求修复较早(zǎo)的领域(yù)、线下消费相关(guān)的商品和服务，在(zài)价格(gé)上已有(yǒu)连(lián)续(xù)体现。终端需求回暖在4月CPI中进一步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他商品服务同比(bǐ)自年初以来明显回升、分(fēn)别至(zhì)4月的3.5％和(hé)1％。终端需求回暖带动部分(fēn)中上游行业涨(zhǎng)价，在PPI中亦有(yǒu)体现(xiàn)，例如，文教娱制造业(yè)价格环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后续或逐步(bù)回升。线下消费活动持续改(gǎi)善等或带动内生动能(néng)逐步增强，对价格的支撑仍在逐步显现(xiàn)。叠加基数贡(gòng)献、及部分商品(pǐn)价格回落(luò)拖累(lèi)逐(zhú)步放缓等，CPI或于4月见(jiàn)底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产资料拖累(lèi)PPI低预期(qī)、原油(yóu)链等拖累延续

　　CPI涨幅(fú)明显回落、主因基数拖累(lèi)明显(xiǎn)。4月(yuè)，CPI同(tóng)比涨幅(fú)回(huí)落0.6个百分点至0.1％、低于预(yù)期的0.4％，其中，翘尾因(yīn)素(sù)较(jiào)上月回落0.4个百分点至0.4％；环(huán)比降幅收窄0.2个百分点(diǎn)至-0.1％；核心CPI同(tóng)比(bǐ)持(chí)平于0.7％。分项环(huán)比(bǐ)中，食品(pǐn)环比降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点至-1％，非食品环比由平(píng)转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖累明显(xiǎn)，猪肉环比降幅收(shōu)窄，文教娱等服务项涨价延(yán)续。食品环比(bǐ)中，鲜(xiān)菜和鲜果大(dà)量(liàng)上市，价(jià)格分别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消(xiāo)费淡季(jì)影响(xiǎng)，猪(zhū)肉价格下降3.8％、降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点。非(fēi)食品环比中，原油(yóu)价(jià)格回落拖累CPI交通通信项环比延续低位、-0.4％，文教娱、其他(tā)商品服务环(huán)比明显上涨(zhǎng)，分别较上月变动0.6和(hé)0.2个百分(fēn)点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因(yīn)生(shēng)产资料拖累，生活资料韧性延续。4月，PPI同比降(jiàng)幅扩大1.1个百分点(diǎn)至-3.6％，环(huán)比由平转(zhuǎn)降至-0.5％。大类环比中，生产资(zī)料由平转(zhuǎn)降(jiàng)至(zhì)-0.6％，采(cǎi)掘拖(tuō)累明(míng)显、原材料和(hé)加工工业亦(yì)有(yǒu)走弱；生活资(zī)料(liào)环比走平、上(shàng)月为(wèi)-0.3％，除食品外环比延(yán)续回落外(wài)，衣(yī)着、一般日(rì)用品(pǐn)环(huán)比(bǐ)由负转正，耐用消费(fèi)品(pǐn)降幅收窄。

　　分行业来看(kàn)，原油等上游原材(cái)料链条相关价格回落(luò)，与线(xiàn)下(xià)消费相关的(de)中下游(yóu)行业价格回升。4月，多数行业环比价(jià)格回落(luò)、上游原材料链条尤其明显。煤炭开采、石油加工、燃(rán)气供(gōng)应环比延续回落、降(jiàng)幅(fú)均在1.9个百(bǎi)分(fēn)点以上，汽车制造、通信制造等(děng)部分(fēn)中下游制(zhì)造业价格(gé)有所回落，但文教(jiào)娱制品(pǐn)等靠(kào)近终端(duān)制造业价格有所回(huí)升、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪(zhū)价(jià)大(dà)幅反(fǎn)弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告：《通缩是个(gè)伪命题》

　　对(duì)外发布(bù)时间：2023年05月11日

　　报告发(fā)布机构：国金证(zhèng)券股份有限公司

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