5月以来，房地(dì)产板(bǎn)块个(gè)股多(duō)出现小幅上(shàng)涨(zhǎng)，截至5月10日(rì)收盘，中信(xìn)房(fáng)地产指数(shù)本月涨幅(fú)约为2％。而以(yǐ)公募基金为代表的机构对于这一板块(kuài)已经在悄然(rán)布局。数据显(xiǎn)示，以南方和华夏(xià)的两只老牌(pái)ETF基金(jīn)为例，5月9日时所公(gōng)布的总份额均较4月28日时有(yǒu)小幅(fú)增长。根据(jù)基金(jīn)一季报统(tǒng)计，龙头与地方国企(qǐ)央企获得(dé)增持，持仓(cāng)数量占流通股比重增幅(fú)五(wǔ)只个股(gǔ)分别为华发股份+3.40％、滨(bīn)江集团(tuán)+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙(lóng)地(dì)产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公(gōng)、私募配置房地产或“底部(bù)回(huí)升”

　　行业(yè)红利(lì)时(shí)代已过 精耕细(xì)作成(chéng)共(gòng)识

　　从公(gōng)募(mù)基金对房(fáng)地产的配置看，2019年(nián)末，公募所持有的房地产行(xíng)业标(biāo)的市值约1188亿元，占其所(suǒ)持(chí)股票市值(zhí)的4.66％左右；2020年市场(chǎng)表现出色，但公募所持房(fáng)地产公司市(shì)值在股票(piào)资产(chǎn)中的占比却断(duàn)崖式下跌(diē)至1.85％；2021年，这(zhè)一数值更(gèng)是进一步降至1.56％。

　　不过2022年终于出(chū)现(xiàn)了(le)三年来的首次回升，年底这一数值(zhí)从1.56％升至1.65％。与此(cǐ)同时，公募对房地产行业的持股比(bǐ)例也(yě)同步回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的(de)势头似乎在今年一季度得以延续。数据(jù)统计显示，公募重(zhòng)仓持有房地产板块(kuài)一(yī)季度市值(zhí)TOP15门槛(kǎn)为(wèi)1.6亿元(yuán)，较2022年四季度提升6.71％。持仓市值前五个股分别(bié)为保利(lì)发展、招商蛇口、万科A、华(huá)发股份、滨(bīn)江集团(tuán)，持仓市值占板块比重合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难发现，公(gōng)募对于房地产的投资(zī)愈发有集中于龙头的趋势。Wind显示，在公募基金一(yī)季报(bào)汇总的重仓股中，房地产板块(kuài)排名最(zuì)高的是保利发(fā)展，在基金重仓(cāng)第33位(wèi)。排名(míng)第二的是招商蛇口，排在(zài)第78位。而老(lǎo)牌(pái)龙头(tóu)股万科A排(pái)在第96位(wèi)。对(duì)比去年(nián)四季(jì)报，变化之处首先在于几只(zhǐ)房地产龙(lóng)头股从(cóng)排(pái)位上看均有退步(bù)，尤其是万科(kē)最为明(míng)显(xiǎn)；其(qí)次是金地(dì)集团退(tuì)出百大(dà)之列。但考虑到房地产(chǎn)是(shì)复苏链上最后一环(huán)，且首(shǒu)季并非行业销售(shòu)旺季，其传(chuán)导到二(èr)级市(shì)场乃至机构(gòu)持(chí)仓上还需要时间周期。

　　形成共识的是(shì)，经济圈判断(duàn)房地产已经进(jìn)入大(dà)分化时(shí)代，一(yī)二线城市好于三四线(xiàn)城市。而映射到二级市场投资上(shàng)，配置(zhì)房地产(chǎn)行业(yè)轻松收获行(xíng)业(yè)贝塔的红利期一去(qù)不返了。“如(rú)果按照(zhào)产业周期来分(fēn)类，包(bāo)括房地产等几类(lèi)行业(yè)在盖特纳曲线里属于成熟期或者衰退期的(de)行业(yè)，传统认知上没有(yǒu)什么(me)投资机会的。但在这几(jǐ)年特殊的行情里包括(kuò)煤炭、电解铝等类似的(de)行(xíng)业也出现(xiàn)了(le)一些机会，背后(hòu)的(de)逻(luó)辑是供(gōng)给侧发生了更(gèng)大(dà)的变化。”一(yī)不(bù)愿具名的(de)上海公募基金经(jīng)理指出(chū)。

　　不过(guò)也有公募(mù)人士(shì)持谨慎乐观(guān)态(tài)度：“行业前几(jǐ)年17亿～18亿平方(fāng)米(mǐ)的年销(xiāo)售面积很难再出现(xiàn)了，2022年光(guāng)是居民存款数量增(zēng)加(jiā)了15万(wàn)亿元。中国存量(liàng)有400亿平方(fāng)米建筑面(miàn)积，考(kǎo)虑存量地产的(de)更新，也有(yǒu)近10亿平方米(mǐ)。需求端还需要有一定的政策(cè)出(chū)来(lái)去刺激购房。”

　　宝(bǎo)盈基(jī)金房地产(chǎn)研究员吕功绩(jì)也(yě)指(zhǐ)出(chū)：“时至今日，无论从城镇化的进程，还是人均住房面积（接近30平/人），我国均已告别(bié)住房短缺时代(dài)，而目前(qián)居民的杠杆(gān)率和(hé)房价收(shōu)入也不支(zhī)撑每年18万(wàn)亿元的销售额，以及(jí)过快上(shàng)行的房价(jià)，因而(ér)行业高增的时代已经过去(qù)，未来(lái)行业(yè)的需(xū)求或将(jiāng)回落，在此过程中，伴(bàn)随着(zhe)地产的高杠杆(gān)属性(xìng)，就(jiù)很容易出现(xiàn)信用风险(xiǎn)问题(tí)（类似2022年的民营地产爆雷(léi)），行业(yè)进入到(dào)供给侧出清的过程。这个(gè)过程中(zhōng)，综合竞争力强的公(gōng)司(sī)就(jiù)能够通(tōng)过大鱼吃小鱼的方式，获得市占率的(de)提升。当行业需求见(jiàn)顶回(huí)落时，行业的贝塔已经过(guò)去了，但(dàn)不(bù)代表没(méi)有(yǒu)投资机会(huì)，机会在于城市、位置、产品的(de)阿(ā)尔(ěr)法，而对应到股(gǔ)票投资，就是(shì)强竞争力(lì)公司的阿尔法。”

　　或许也是基于这样的认(rèn)识转变，精(jīng)耕(gēng)细作个股成为公募乃至整体(tǐ)机构的务实之(zhī)举。

　　机构配(pèi)置房地产(chǎn)“风物长宜放眼量”

　　头部央(yāng)国企、优(yōu)质区域性标的成(chéng)香饽饽

　　5月以来，房地产板块(kuài)个股(gǔ)多(duō)出现(xiàn)小幅上(shàng)涨，截至5月10日收盘，中信房(fáng)地产指数本月涨幅约为(wèi)2％。从(cóng)具体的个股来看，《红周刊》利用(yòng)Wind统计申万(wàn)房地(dì)产板块个股，在纳入统计的(de)124只(zhǐ)房地产类标(biāo)的股中(zhōng)，本(běn)月以来实现股(gǔ)价(jià)上涨的达到了81家。

　　其中(zhōng)，上述时间段恰好排名(míng)前五的公司月内涨幅(fú)超(chāo)过(guò)了10％，它们分别是上实(shí)发(fā)展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣安地产。排名第一的上(shàng)实发展，五一假(jiǎ)期归来后日成(chéng)交量明(míng)显放大，4日、5日连续两个交易(yì)日收出涨停。从该股的基本面来看，上实发展的(de)主营业务为房地(dì)产开发与经营。公司的主要产(chǎn)品及服务为(wèi)房地产销售(shòu)、房地产租赁、物业管理服务(wù)、工程(chéng)项目(mù)、酒店经营。从业绩数据来看，2022年(nián)，其实现营(yíng)业(yè)收入52.48亿元(yuán)，比上期减少47.85％，归母(mǔ)净利润1.23亿(yì)元(yuán)，同比下降33.24％。2023年(nián)第一季(jì)度，其实现营业总收入(rù)27.87亿(yì)元，同(tóng)比增长(zhǎng)183.02％；归母(mǔ)净利(lì)润2.86亿元，同(tóng)比(bǐ)扭(niǔ)亏。

　　不过从(cóng)十大(dà)流通股股东来看(kàn)，各(gè)类机(jī)构都有对其布局的例子。以3月31日时的首季(jì)十大流通股股东来(lái)看， 具体包(bāo)括公(gōng)募的上(shàng)银基金(jīn)、私(sī)募的迎水文龙(lóng)、中央汇(huì)金、长城资产(chǎn)管理(lǐ)公司等(děng)都跻身前十的行列。

　　巧合的是，涨(zhǎng)幅(fú)暂(zàn)时排名第二的浦东金桥也是上海本地房企，其第一季度(dù)的收(shōu)入利润规模(mó)大幅度(dù)复苏。究其(qí)原因(yīn)，什么是等量关系式，什么是等量关系四年级一方面是该(gāi)公司后疫情时代出租率复苏至近年(nián)来最(zuì)高，另一(yī)方面则是公司拿地(dì)结算持续性向好(hǎo)，从数字(zì)上(shàng)看，一季度新增虹口135、138住(zhù)宅地块，总建筑面(miàn)积约54万平方米(mǐ)。

　　在这(zhè)样的业绩势头向(xiàng)好背景(jǐng)下，自然(rán)也吸(xī)引了知名机构(gòu)在其中持续驻足。从第一季度十(shí)大流通股股(gǔ)东来看，知名私募(mù)高(gāo)毅邓晓峰的两(liǎng)只产(chǎn)品依然在前十中(zhōng)，这也是连续第三个季度他(tā)有的两只产品杀入前(qián)十(shí)。同(tóng)时(shí)榜单(dān)中还有一(yī)支大名鼎鼎的(de)QFII阿布扎比投资局，其当(dāng)季还小幅(fú)增加(jiā)了(le)持股。

　　除去(qù)上(shàng)述两家上海区域性地产公司外(wài)，荣安地产则是主要布局在深圳的地(dì)产公司，一季报(bào)交出的也是一份报喜的(de)成绩单：首季公司实(shí)现(xiàn)营业收入51.85亿元，同比增长(zhǎng)35.51％。归(guī)属(shǔ)于上市公司股东(dōng)的净利(lì)润6.48亿元(yuán)，同比增长31.27％。

　　从(cóng)机(jī)构态度(dù)来看，《红周(zhōu)刊》注意(yì)到两只(zhǐ)公(gōng)募指基首季新(xīn)杀入十大流通股股东行列(liè)。具体说(shuō)来， 南方中(zhōng)证全指(zhǐ)房地产ETF上(shàng)榜(bǎng)排名第(dì)七位(wèi)，富国中(zhōng)证指数(shù)1000增强(qiáng)则排名(míng)第九位，此外联(lián)袂出现的(de)机构(gòu)还有QFII高盛国(guó)际和私募迎水聚宝。

　　接受《红周刊》采访时，兴证全球基(jī)金相(xiāng)关人士分析(xī)：“经历过行业(yè)洗牌和兼并(bìng)重组后(hòu)，龙头的价值(zhí)更为(wèi)笃定突出(chū)；从拿地端看，2022年土地市(shì)场大幅降温(wēn)，优(yōu)质(zhì)土地供给较多（券商(shāng)测(cè)算对应潜在毛利率在25％以上(shàng)，目(mù)前(qián)房企的利(lì)润率仅20％），绝大(dà)多数房企受限于(yú)信用问(wèn)题或(huò)者(zhě)资金(jīn)紧(jǐn)张没法拿地，龙(lóng)头房(fáng)企趁(chèn)机(jī)获取低成(chéng)本土(tǔ)地，龙头房企的(de)拿地力度(dù)（拿地金额/销(xiāo)售(shòu)金额(é)）基(jī)本在30％以上；从(cóng)融资上看，龙头房(fáng)企杠(gāng)杆率较低，净负债率基(jī)本在70％以下，而其他房企(qǐ)的净负债率普遍都在100％以上(shàng)，加(jiā)杠杆(gān)空间有限，从融(róng)资(zī)成本看，龙头房企(qǐ)的融资成本不断下(xià)滑，基本在3％、4％左右；对应到2023年的销售(shòu)，龙头(tóu)房企明显(xiǎn)跑(pǎo)赢行(xíng)业，1～4月百(bǎi)强房(fáng)企的销售额(é)增速为9％，而TOP14的销(xiāo)售额增速为(wèi)29％。”

　　需要强调的是，在(zài)当(dāng)前中特估的浪潮下(xià)，央国企地(dì)产股或存在(zài)发展(zhǎn)的大好机会。中信证券指出：“房地产(chǎn)行业的(de)结(jié)构性机会依然存在，少(shǎo)部分公(gōng)司尤(yóu)其是央企占据显著(zhù)优势(shì)，其主要又体现为库存的(de)优势。央企地产公(gōng)司，现阶段表现出较低的融资成本(běn)，优质的(de)开发资(zī)源(yuán)和(hé)良好(hǎo)的(de)不(bù)动产资产运营(yíng)能力的多(duō)重(zhòng)竞争优势。”

　　“即使没有中特估，国央企相较于(yú)民营(yíng)地(dì)产(chǎn)公(gōng)司也是更有优势的。”吕(lǚ)功绩(jì)强调，“对于减值(zhí)、土(tǔ)地资源债权(quán)债务关系等问题，市场对民营房(fáng)开企业(yè)的资产会有(yǒu)更多担忧(yōu)和质疑，所(suǒ)以在这一(yī)轮(lún)什么是等量关系式，什么是等量关系四年级行业出清的(de)过程(chéng)中，央国企相较于民(mín)企来(lái)说(shuō)估值的修复(fù)更明显。中特(tè)估(gū)的角度从中长期(qī)的(de)维度看(kàn)，行(xíng)业的逻辑在于集中度提升后，行业进入高质量发展阶段，具备较快速发展(zhǎn)阶段(duàn)更稳定且可预(yù)期的盈利和现金流创(chuàng)造(zào)能(néng)力，以此带(dài)来(lái)估值中枢的提(tí)升，应该关注估(gū)值相对较低，企业自身资产的质量好、运营能力强、可以创造持续现(xiàn)金流的企(qǐ)业。”

　　“存量时代中(zhōng)行(xíng)业普涨的(de)概率比较低，行(xíng)业内部将出现分化，要(yào)关注将受益于(yú)行业集中度提升的头部公司。”星石投资首(shǒu)席研究官方磊(lěi)也表(biǎo)示(shì)。

　　顺应机构这一思路的(de)话，或(huò)许还是(shì)保利(lì)发展、招(zhāo)商蛇口等国资背景(jǐng)龙头前途更为光明。不过国投瑞(ruì)银(yín)基(jī)金(jīn)投资部副总(zǒng)监(jiān)綦(qí)傅鹏表示：“需要(yào)客观地去持续观(guān)察国企(qǐ)央企在(zài)三(sān)个方面是否可以维持，首(shǒu)先(xiān)是融资成本保持低位，其次是销售份额持(chí)续提升，再次(cì)是拿地(dì)份额(é)持续提(tí)升。”

　　复苏速度缓慢(màn)

　　机构需要多给一些耐心

　　而(ér)《红周刊》也根据(jù)房企一季报梳理发(fā)现(xiàn)，对于2022年(nián)的业绩(jì)出现(xiàn)的(de)整体下(xià)滑(huá)，2023年一(yī)季(jì)度的业绩分(fēn)化更趋明(míng)显(xiǎn)，保利发展(zhǎn)、滨江集(jí)团等房企营收、净利均实(shí)现(xiàn)了业(yè)绩的回正，甚至(zhì)是较(jiào)大增速(sù)的增长。而这些公司也是机构(gòu)的重(zhòng)仓对象。

　　对此(cǐ)，知名房地产业内人(rén)士张宏伟向《红周刊》分析(xī)表示，业绩出现明显改善的(de)房企，主(zhǔ)要是因为过去两三(sān)年时间(jiān)，尤其是在2021年下(xià)半年民营房企(qǐ)不怎么投(tóu)资拿地之后，国(guó)有企(qǐ)业仍在持续性地(dì)拿地，且主(zhǔ)要集(jí)中在核心(xīn)城市，投资力度较大。投资的驱(qū)动能够推(tuī)动(dòng)房(fáng)企(qǐ)销售业绩(jì)的增长，从而在2023年一季度市场恢复(fù)但仍处于调整的过程(chéng)中(zhōng)，能够(gòu)保有一个正(zhèng)增长(zhǎng)。

　　不过张(zhāng)宏伟同时也(yě)提醒表示，在房地产的复苏过程中，还面临着一些不确定(dìng)性。其实整个市场从四月份开始(shǐ)又在往(wǎng)下(xià)掉。除了杭州、成都等极个别城市四月(yuè)环比(bǐ)三月(yuè)相对表现较好之外，包(bāo)括北京、上海在内的绝大多数城市都出现环比下滑(huá)的情况。而现在五月(yuè)的市场(chǎng)表现也不(bù)太乐(lè)观。按照现在的(de)经济状(zhuàng)况、收入情况，以及(jí)市场的去库存压力(lì)、企业(yè)的资金面压(yā)力，可(kě)能会出现，到六(liù)月份房企为了半年报冲(chōng)业绩出现市场的短期(qī)反弹(dàn)外(wài)的一个市场乏力(lì)现象。也就(jiù)是说，第二(èr)季度、第三季度增长(zhǎng)不确定(dìng)性(xìng)的压(yā)力仍旧较(jiào)大。

　　上(shàng)海利檀(tán)投资董事长陈昊扬也向《红周(zhōu)刊》指出(chū)，现在整个房地产以及其上下游产业链(liàn)的复苏速度(dù)都比想象的要慢很多(duō)，我(wǒ)们(men)要多给一(yī)些耐心，这个时(shí)候，在(zài)房地(dì)产以(yǐ)及上(shàng)下游就不是(shì)赚快钱(qián)的时候，只能赚他基本面(miàn)的钱(qián)。但这也意(yì)味着，只有(yǒu)极为少数的(de)、做得(dé)比同行好得多(duō)的企业，会伴随整个(gè)行业的(de)弱复苏，业绩(jì)会逐步体现出来(lái)。所以只(zhǐ)能耐心地去等待(dài)它的基本面不断地凸显(xiǎn)出来，这需要时间。

　　（本文已刊发于5月13日《红周刊(kān)》，文中提(tí)及个股(gǔ)仅为(wèi)举(jǔ)例分析，不(bù)做买(mǎi)卖推荐。）

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