《基金经理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐点 实现财富(fù)管理升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士(shì)），创金合信基金基金经理

　　乱(luàn)云飞渡仍从容

　　上(shàng)期分(fēn)享(xiǎng)中(zhōng)（查看(kàn)原文），我们(men)提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一(yī)个(gè)大的背(bèi)景是市场进入了战略相持阶段，进攻(gōng)和防守的理由都不是非常清晰。周末中央发(fā)布长期的产业政策(cè)，基调(diào)是清晰的，但那是诗和(hé)远方，是(shì)战略性的布局(jú)，很多投资者更(gèng)喜欢(huān)战(zhàn)术性的机会(huì)。伯克希尔哈撒韦(wéi)年度(dù)股东大会在巴菲(fēi)特的老家奥巴哈举行，吸引了全(quán)球投资者的目光，投(tóu)资者总希望可以从中寻找到投资的秘(mì)诀，价值投(tóu)资的道虽(suī)相同，但(dàn)法、术、器是各异(yì)的。不仅如此，伯克希(xī)尔决策(cè)者对(duì)宏观环境的担忧，对数字技术的(de)批(pī)判，很多与会者(zhě)收(shōu)获的可(kě)能不是清晰的思路，而是在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市场陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷、六绝(jué)、七翻身(shēn)”的说法(fǎ)，谨(jǐn)慎的A股投(tóu)资者也开始(shǐ)考(kǎo)虑(lǜ)Sell in May,一(yī)个很重要的理由是根据惯例，银行(xíng)保险等利好兑现后往往是市传颂和传诵是什么意思区别，传颂和传诵的意思场开始调整(zhěng)的开始(shǐ)。A股(gǔ)投资历来是有季节性的，但(dàn)这未必是(shì)历史的铁律，比如2022年5月市(shì)场在新的政策(cè)基调下开始全(quán)面(miàn)大反(fǎn)攻。我们需要(yào)因时而变，投资者需要考虑到当前的市(shì)场背景已经和之(zhī)前有(yǒu)很大(dà)的不同。当(dāng)前市场进入战略僵(jiāng)持阶段的一个重要理由是(shì)除(chú)了逻辑推演，很(hěn)多(duō)重(zhòng)要问题很难用(yòng)清晰的事实来验证。谨慎的(de)投资者(zhě)往(wǎng)往是(shì)见好就收(shōu)或者谋定而后(hòu)动(dòng)，因此才(cái)有了上(shàng)述的猜测。

　　市场不清楚的地(dì)方在哪里呢(ne)？

　　第(dì)一，从(cóng)内部看(kàn)，市场已经提前交易(yì)了政策的(de)方向，而且今年国(guó)内(nèi)的政策本(běn)身也不是(shì)大开大合。新出台(tái)的(de)政策(cè)更(gèng)多地在落实(shí)上，较(jiào)少新的(de)提(tí)法。

　　第二，从(cóng)外部(bù)看，美联储依然在通胀、就业数据、金融(róng)数据(jù)和(hé)增长数据(jù)传递的混乱信息中纠结。

　　第三，从投资(zī)主线看(kàn)，数字经济和(hé)中特估依然既有政策、也有业绩或者(zhě)有未来预期(qī)的业绩改(gǎi)善，但短期(qī)游戏、传媒、中特估与(yǔ)其他板块(kuài)分化较为极致，也是不争的事实(shí)。除了这两条主线外，金融、消费和公用(yòng)事业有(yǒu)反弹，但难以成为持续的配置主题(tí)，新能(néng)源崩坏的筹码预(yù)期也(yě)决定了反弹的脆弱(ruò)性(xìng)。

　　第四，从交易行为(wèi)看，投资者并未形成(chéng)一致预期。随着(zhe)一季报的(de)披露(lù)，市场阶段性发挥(huī)了(le)对盈利现实的定(dìng)价效率。具体表现为(wèi)，业绩出现(xiàn)一定修复(fù)和表现有(yǒu)韧性(xìng)的(de)金融、中药(yào)、电力、中特(tè)估主题以及TMT中的(de)游戏传(chuán)媒等表现较好，家电(diàn)此前也有一定表现。不过，随着业绩(jì)的公布反而出现了(le)一(yī)定的(de)买(mǎi)预期(qī)卖现实(shí)的操作。当(dāng)然，相对而(ér)言(yán)市场也有定(dìng)价(jià)效率不稳定的一面(miàn)，同样是业(yè)绩修复或有韧性的农(nóng)林牧渔、新能源和(hé)消费板块(kuài)，整体表现则(zé)一般。

　　二、市场僵持的原(yuán)因：一季报显示企业(yè)盈利仍在(zài)磨底(dǐ)阶段

　　短(duǎn)期(qī)市场(chǎng)的核心矛(máo)盾(dùn)在于缺乏(fá)特别(bié)明显的(de)亮点，TMT主线(xiàn)前期超额收益过于显著，目前除了(le)游戏、传媒一枝独(dú)秀外，其他(tā)TMT细分领域阶(jiē)段性有所回调。中特估相关的(de)基建(jiàn)、银行、石(shí)油(yóu)、出版等板(bǎn)块盈利有支(zhī)撑、估值也较低，因此在(zài)最近市场(chǎng)调整的时候整体表现较好。在这(zhè)两条(tiáo)我(wǒ)们(men)看好的全年主线之外，市场部分定价了一季报(bào)行情，但(dàn)核心问(wèn)题在于当前盈利(lì)仍处(chù)在磨底阶段(duàn)。扣(kòu)除金融和两桶(tǒng)油，A股的(de)盈利还在下(xià)滑，这意味着短(duǎn)期盈利(lì)很难撑起A股(gǔ)系统(tǒng)性的行情(qíng)。所以，我们看(kàn)到这两条主线之外(wài)其他业绩尚可(kě)的板块，整体反弹的幅度(dù)都相(xiāng)对有限。消(xiāo)费的盈利有一(yī)定的修复，而市场由(yóu)于前期的悲观(guān)情绪尚未对其(qí)定价，这可能蕴含(hán)阶段性交易机会。

　　<传颂和传诵是什么意思区别，传颂和传诵的意思strong>三、战略性布局是(shì)清晰(xī)而明确的(de)：政策关注产(chǎn)业升级和人的问题

　　近期国内也处于一个(gè)会议密集召开的阶段，政(zhèng)治局会(huì)议、中央财经委会议和国(guó)常会相继召开。决策层对(duì)于当前经济复苏动(dòng)力不(bù)足、复苏势(shì)头不(bù)稳的问题(tí)，有着清醒(xǐng)的(de)认识，短期的工作(zuò)重(zhòng)点(diǎn)是(shì)恢复和扩大需求，但同时也明确不会再走(zǒu)老路——不会通过低水平的(de)债务扩张来刺激经济，而是聚(jù)焦实体经济(jì)的产业升(shēng)级，推进产业智(zhì)能化(huà)、绿色化、融合化。

　　现代产业体系(xì)下的融合发展

　　这次财(cái)经(jīng)委会议的一个新提法是“坚持三次产业融(róng)合(hé)发展(zhǎn)，避免割裂对(duì)立；坚(jiān)持推动传统产业(yè)转型升级(jí)，不能当(dāng)成‘低端产业’简单(dān)退(tuì)出”，这(zhè)个提法很重要。我们去(qù)年底强调接下来一段(duàn)时间的政策(cè)需要强调均衡性和(hé)系(xì)统性(xìng)，才能(néng)形成经(jīng)济发展的合力。卡脖子的领域(yù)要重点支持(chí)和(hé)发展，但是经济(jì)的(de)运行是一(yī)个完整(zhěng)的系统，生产和消费、实体经济和(hé)金融支撑(chēng)、高科技领域和低技术领(lǐng)域、融资-设计-制造—物流-销售-服务等各方面需要协调(diào)发展，大家的信心(xīn)慢慢(màn)恢复、收(shōu)入慢(màn)慢恢复(fù)，才能够真正把(bǎ)需求拉动起来。不能够孤立(lì)、片(piàn)面(miàn)地理解和执(zhí)行政(zhèng)策，毕竟即使(shǐ)是芯片(piàn)这么(me)最高科技的(de)领域，它的下游需求也主要来自消费电子产品中的手机、汽车、智能家居等等(děng)，没(méi)有需求(qiú)的(de)拉动，产业(yè)的发(fā)展就缺乏良(liáng)性循环(huán)的基(jī)础。

　　高质量(liàng)的人才红利(lì)

　　另外，最近政策(cè)讨论的一个(gè)重点是人，作(zuò)为投资(zī)生(shēng)产拉动核心(xīn)的(de)企业家、作为人力资源重点的人才、承载民族(zú)未(wèi)来的新生(shēng)人口、需要关注的老龄人(rén)口。当前中国的发展逐渐(jiàn)从资(zī)本和劳动要素(sù)拉动(dòng)转向人力(lì)资源拉(lā)动，技术创新成为能否突(tū)破内外部约束的(de)关键。技术(shù)创新能(néng)力取决于制度保障(zhàng)下的(de)主观(guān)能动性，在经(jīng)历了(le)过去(qù)几年(nián)的非常(cháng)态之后，在内外(wài)部不(bù)确定性的制约下，如何(hé)让当(dāng)前每个主体充(chōng)满信心、充满主观能动性，是政策的重心。以人工智(zhì)能为代(dài)表(biǎo)的(de)数字经济大(dà)发展，有可(kě)能能够帮助我们适当缩小国际竞争中人力(lì)资源的(de)差距，这需(xū)要从一个更高的角度理(lǐ)解人工(gōng)智能和数字经(jīng)济。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从容(róng)：乱战之后(hòu)的投资路径

　　5月的市场，看起来是战略僵持阶段(duàn)的乱战(zhàn)。接下(xià)来的政策(cè)力度和效果有多(duō)大、盈利能否实(shí)质性的反弹、经济复苏的斜率是否面临趋缓的压力、海外的潜在风(fēng)险(xiǎn)到底有多大(dà)、美联储到底下一步(bù)面临的(de)是什么样的经济形势等(děng)，投资(zī)者希望(wàng)渐次判断上述一系列的(de)重要问(wèn)题的程(chéng)度(dù)，并据此进行布局(jú)。

　　从(cóng)这(zhè)个意义上讲，5月(yuè)交易机会(huì)可能(néng)更(gèng)均衡、但也更脆弱，当前可能是一个布局(jú)的好(hǎo)阶段，而(ér)未(wèi)必会是收获的阶(jiē)段。投资者(zhě)需要多一点耐心，风(fēng)浪(làng)越大(dà)，下一次(cì)的鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞渡(dù)仍(réng)从容”，这是我们从巴菲(fēi)特(tè)历(lì)次股东大会上(shàng)看到价值投资者(zhě)很重要(yào)的一(yī)个特质，即我(wǒ)们提倡的(de)“道”。市场的乱是暂时(shí)的(de)，随着事实的清晰，投资(zī)路径也将(jiāng)会非常明确。这个路径，我们(men)从产(chǎn)业视(shì)角做了一下梳(shū)理，供投(tóu)资(zī)者参考(kǎo)。

　　具体(tǐ)而言：投资的(de)上限是产业现(xiàn)代化(huà)，科(kē)技自主可用，数字化、高端化(huà)与智能(néng)化是(shì)明确的诗(shī)与远方，需要(yào)进行战(zhàn)略布局。投资的下限(xiàn)是避免系统性的风险(xiǎn)，在现代化的产(chǎn)业转型中，当前蕴藏风险和未来跟(gēn)不上历史步伐的(de)产业是(shì)不能进行战(zhàn)略布(bù)局的。投(tóu)资的中间状态是(shì)周期与(yǔ)消费行(xíng)业，是战术性(xìng)的布局。

　　产业视角下的投资路线图(tú)

　　【了解作者】

　　魏凤春博士(shì)，创金合信基金(jīn)首席经济学(xué)家，投委会委员兼秘(mì)书长，宏观策略(lüè)配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学博(bó)士，清华大学管理科学与工程博士(shì)后。学术(shù)研究与(yǔ)教学以(yǐ)及(jí)宏观经济走势、金融产品分析等实务领域经验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直致力于在(zài)周期波动的(de)框架内(nèi)运用财政的视角解构宏观经(jīng)济的运行，将(jiāng)中国经(jīng)济看作一(yī)份资产，通过资本资产定价的方式来(lái)确定其价值(zhí)与风险。

　　罗水星博(bó)士，创金(jīn)合信(xìn)基金(jīn)经理、首(shǒu)席(xí)宏(hóng)观(guān)分析师，2022年(nián)2月(yuè)加入创金(jīn)合信(xìn)基金。此前履职博时基金，负责宏观策略(lüè)、宏观(guān)政策、大类资产配(pèi)置(zhì)与(yǔ)择时研究。武(wǔ)汉大学学(xué)士，上(shàng)海财(cái)经大学经济(jì)学硕士、博士，中国社科院经(jīng)济学博士后(hòu)，学术(shù)论文(wén)多发(fā)表(biǎo)于国际SSCI英文核心经(jīng)济学(xué)期刊(kān)。

未经允许不得转载：北京老旧机动车解体中心 传颂和传诵是什么意思区别，传颂和传诵的意思