金融界5月27日消息 近日因为昆明国资(zī)委的一封(fēng)声(shēng)明，让城投债成为关注的焦点，当前地方债的(de)规模和地方政府(fǔ)的偿债能力已经越来(lái)越(yuè)被重视。如何如何处置地方债务？

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　　中泰(tài)证券首(shǒu)席经(jīng)济学家李迅雷发文称，地方(fāng)债包(bāo)括地方(fāng)一般债(zhài)、专(zhuān)项(xiàng)债和包括城投债在内的各(gè)种(zhǒng)隐形(xíng)债，其规模究竟有(yǒu)多大，尚有(yǒu)争(zhēng)议，但增长迅(xùn)猛(měng)。包括银行(xíng)、保险、基金等在内的机构投资者(zhě)是地方债的主要持有者，他们普遍担(dān)心的还是城投债务(wù)、非标等(děng)地方政府隐形(xíng)债风险(xiǎn)。例如，近(jìn)期贵州(zhōu)省政府发展研(yán)究中心(xīn)提出，“化债(zhài)工作(zuò)推进异常(cháng)艰难，仅依(yī)靠自身能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土地财政(zhèng)缩水的背景下，地方政府的财权与事权(quán)不匹配问题又凸显(xiǎn)出来。在我国政府杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)并不算(suàn)高的前(qián)提下(xià)，我国(guó)地方政府的(de)杠杆率水平确实(shí)够(gòu)高(gāo)了(le)。需要调整中央和地(dì)方之(zhī)间(jiān)债务余额的比(bǐ)例关系。“今后应加大中央政府的发债规模，为地(dì)方经济减(jiǎn)负(fù)。”他明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认(rèn)为(wèi)，在当前中国(guó)经济转型的关键阶(jiē)段，维护(hù)地(dì)方政府的信用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故在城(chéng)投公司还(hái)没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信(xìn)仰”仍需要保持(chí)。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难省份一(yī)定的“托底”支持，在政(zhèng)策上大力度支持地方政府“化债”。如(rú)帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借(jiè)新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务展(zhǎn)期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展期），通过(guò)政策性银行(xíng)或商业银行的(de)低息资金来降低债务(wù)成本(běn)，让债务(wù)更加容易滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中央政(zhèng)策(cè)上支持(chí)地方政府通过出让国有资产来偿债。他(tā)表示这类典型(xíng)案例(lì)为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集(jí)团(tuán)两次公告无(wú)偿划转上市公司(sī)共(gòng)计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅(máo)台(tái)总股本(běn)8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下(xià)文(wén)字来源李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置(zhì)地方债务(wù)的辨证思考》

　　截(jié)至2022年末(mò)全国城(chéng)投有(yǒu)息债(zhài)务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成为地方债(zhài)务(wù)主要体现形式

　　城投债是指城投企业公开发(fā)行的(de)公(gōng)司(sī)债券和中(zhōng)期票据。按照新预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债(zhài)与地方政府信用脱钩(gōu)，城投公(gōng)司定(dìng)位(wèi)由地方(fāng)政府投融资机构转变为(wèi)市场化运营主体，地(dì)方政(zhèng)府不再对(duì)城投债兜底。但实际上市场仍然把城投债看作(zuò)由(yóu)地(dì)方政府背(bèi)书的高信(xìn)用等级债券(quàn)。

　　因此城投(tóu)公司通常都是(shì)地方政府下设的投(tóu)融资(zī)机(jī)构，很难完全独立(lì)成为与(yǔ)政府无关的(de)纯市(shì)场化的企(qǐ)业。城投的(de)债务主(zhǔ)要包括向银行(xíng)借款(kuǎn)和(hé)发行债券融资这两种方(fāng)式(shì)，以前一种方(fāng)式为主(zhǔ)，但(dàn)后一种债权融资(zī)的(de)规模也不小，到(dào)2022年末，余额估计在13万亿元以(yǐ)上。

　　总体看，2011年以来，全(quán)国城投有息债务快(kuài)速(sù)扩(kuò)张，每年增速均保持在10％以上(shàng)，到2022年末(mò)，全国城投有息债务(wù)为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了(le)7倍以上。

城投平台发债余(yú)额的增(zēng)长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经成为地方债(zhài)务的主要体现(xiàn)形式(shì)，规模明显超过地方政府的一般债和(hé)专(zhuān)项债之和。城投(tóu)平台(tái)中，如今，城投(tóu)平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约案例，说明城(chéng)投债仍属于地方政(zhèng)府背(bèi)书(shū)的高等级信用债。但(dàn)是，城投(tóu)平台的非标违约情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调(diào)整还贷方式的也比(bǐ)较(jiào)多。

　　地方(fāng)政府应确(què)保城(chéng)投(tóu)债按时兑付，不(bù)能(néng)轻易违约

　　当(dāng)前市场(chǎng)对地(dì)方政(zhèng)府债务增长和财政收入增速下降甚至负增长的(de)现象普遍担心(xīn)，尤(yóu)其对财力偏(piān)弱的东北、中西部省份，城投债的收益率普遍高于(yú)东部发达省(shěng)市(shì)。2022年(nián)13个省土地(dì)出让金(jīn)对政府债务利(lì)息覆盖程度不(bù)足100％（2021年只(zhǐ)有(yǒu)5个），扣除(chú)城投拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的(de)永(yǒng)煤债违约之后，对河南叮铃铃和叮呤呤，《叮铃铃》省乃至全国的信用债市场都造(zào)成负面冲击(jī)，信(xìn)用分层现象加剧，部分经济(jì)偏弱区域被(bèi)边缘(yuán)化。例如青海、云(yún)南和天(tiān)津等近几年融(róng)资成本仍在上(shàng)升(shēng)；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年(nián)融资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本有(yǒu)所下降，但整体(tǐ)降(jiàng)幅相较全国更(gèng)小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏(xià)和甘(gān)肃2020年以来城(chéng)投债加(jiā)权平(píng)均票面利率降幅也明显不(bù)如(rú)全国。

　　当前在经济复(fù)苏不(bù)及预(yù)期的背景下，投资者的风险偏(piān)好明显下降。为此，地方政府应该(gāi)确保(bǎo)城投债的按(àn)时兑付。因为(wèi)违约不仅不能解决(jué)债务问题，反而(ér)会恶化区域信用环境，导致地方(fāng)国企融资难、融(róng)资贵。从未(wèi)来区域经济发展的(de)角度看，政府(fǔ)部(bù)门仍需要持(chí)续举债来(lái)实现经济(jì)平(píng)稳增长，需要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议(yì)中央大力(lì)度支(zhī)持地(dì)方政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需要增强城投债权人的持(chí)有信心，首(shǒu)先要确保城投(tóu)债不(bù)违约(yuē)，这就(jiù)意味着(zhe)城投公司能够具备(bèi)低成(chéng)本(běn)的(de)借(jiè)新还旧能(néng)力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意味着对(duì)地方债不兜底(dǐ)，但建议(yì)给予困难省份一定的“托(tuō)底(dǐ)”支持(chí)，即(jí)在政(zhèng)策上大力(lì)度支持地(dì)方政府“化债(zhài)”，如(rú)帮助地方政府(fǔ)（如(rú)城投公司的借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限(xiàn)（非债券类债务展期(qī)，如遵义道桥(qiáo)实(shí)践银(yín)行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通过政策性银(yín)行或商业银行的低息资金来(lái)降低债务成本，让债务(wù)更加容(róng)易滚(gǔn)续(xù)。

　　此外，对于(yú)地方政府可否通(tōng)过出(chū)让国有资产来(lái)偿债方(fāng)面，也希望中央给予政策上的支持(chí)。因(yīn)为今年3月(yuè)1日，国资委在对政协(xié)十三届全国委员会第五次会(huì)议第00503号(hào)提案的答复中表(biǎo)示，将适时出台制度规定及操(cāo)作(zuò)细则，探索国有权益(yì)份(fèn)额规范(fàn)化退出的有效方式和(hé)途(tú)径(jìng)，充(chōng)分发挥有限合伙企业(yè)的优势，助力(lì)国有企(qǐ)业创(chuàng)新发展。

　　通过出让国(guó)有企业股权获得收(shōu)入偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台(tái)集团两(liǎng)次(cì)公(gōng)告(gào)无(wú)偿划转上(shàng)市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量(liàng)市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中(zhōng)国经济(jì)转(zhuǎn)型的关键(jiàn)阶段，维护(hù)地方政府的信用，防范(fàn)区域性(xìng)金(jīn)融(róng)风(fēng)险显得尤为重要，故在城投公司还没有与政府(fǔ)部门(mén)完全“脱钩(gōu)”之(zhī)前(qián)，城投债的“信仰”仍(réng)需要保持。

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